Venta y retro arrendamiento

Por The Footnotes Analyst – Venta y retro arrendamiento: Riesgos de operación y anomalías de la presentación de reportes


Documento original: Sale and leaseback: Operating risks and reporting anomalies



Es importante considerar el impacto que las diferentes estructuras de arrendamiento tienen en el riesgo operacional, además del apalancamiento financiero. Los arrendamientos con pagos variables reducen el riesgo de operación, pero las transacciones de venta y retro arrendamiento pueden tener el efecto opuesto. Para ilustrar usamos la compañía de hoteles International Hotels Group y la aerolínea EasyJet.


La contabilidad IFRS para los arrendamientos con pagos variables y para las transacciones de venta y retro arrendamiento es clara. Sin embargo, combinar las dos en una transacción es más problemático. La enmienda recientemente propuesta por IASB para enmendar el IFRS 16 incluiría en el balance general los arrendamientos con pagos variables que surgen de transacciones de venta y retro arrendamiento. Nosotros explicamos por qué no estamos de acuerdo con ello.


Luego de dos años de capitalización del arrendamiento según los IFRS 16, la mayoría de ustedes estarán familiarizados con las implicaciones para los estados financieros y las métricas clave usadas en su análisis. Dada la importancia que el arrendamiento tiene para muchos negocios y la escala de los desafíos de contabilidad que han ocurrido, nosotros hemos escrito una serie de artículos sobre el tema.





En este artículo nos centramos en dos aspectos adicionales del IFRS 16 – pagos variables de arrendamiento y transacciones de venta y retro arrendamiento. Esos son problemas por sí mismos importantes que impactan las métricas reportadas y los riesgos tanto de operación como financieros. Sin embargo, cuando esas dos características son combinadas en una sola transacción – transacciones de venta y retro arrendamiento donde el retro arrendamiento involucra pagos variables de arrendamiento – hay alguna confusión (y diferencias de opinión) en el mundo de la contabilidad. Recientemente IASB ha presentado propuestas para asegurar que esas transacciones sean contabilizadas de manera consistente.



Arrendamientos con pagos variables


Hay dos formas de pagos variables de arrendamiento – las que varían porque están vinculadas a un índice o tasa externa, tal como precios del consumidor, y las que varían por referencia a una medida específica de actividad de la compañía, tal como ingresos ordinarios. Es a estos últimos a los cuales aquí nos referimos [1].


Si los pagos de arrendamiento varían con base en ingresos ordinarios, utilidad o alguna otra medida de actividad, entonces el IFRS 16 requiere que esos arrendamientos no sean capitalizados y en el balance general no son reportados como pasivos de arrendamiento o activos de derecho-de-uso. En lugar de ello, los pagos de arrendamiento son reportados como un gasto en el período de vencimiento, y la cantidad es revelada en las notas.


Los activos controlados por la compañía son omitidos en el balance general


La decisión de no capitalizar los arrendamientos con pagos variables fue controvertida. El resultado es que los activos controlados por una compañía son omitidos del balance general. Esto está en desacuerdo con el enfoque común contenido en los IFRS donde el ‘control’ determina el reconocimiento de los activos. La principal razón para el no-reconocimiento según el IFRS 16 es de costo-beneficio – el costo y la dificultad de pronosticar los pagos de arrendamiento y de mantener actualizados esos pronósticos.


Algunos también argumentan que los arrendamientos con pagos variables no son un pasivo en primer lugar porque la obligación de pagar solo surge si y cuando se satisface el originador del pago, tal como alcanzar cierta cantidad de ingresos ordinarios. El contraargumento a esto es que el pasivo puede ser considerado como la obligación de ‘estar listo’ a pagar, y que la incertidumbre es sobre la incertidumbre de la medición y no sobre la existencia de la obligación, o del activo relacionado. Pero cualquiera que sea la razón, el IFRS 16 es claro: no hay capitalización.


Uno de los desafíos de contabilidad es diferenciar entre pagos de arrendamiento fijos y variables. ¿Qué tan variables deben ser los pagos para que no se produzca capitalización y puede una compañía evitar la capitalización mediante introducir variabilidad que tenga pequeño impacto económico? El IFRS 16 aborda esto mediante la introducción del concepto de ‘fijo en-sustancia’ [2], pero el problema permanece difícil y el significado de ‘fino en-sustancia’ es tema de debate.



Impacto en los riesgos de operación y financieros


La no-capitalización de los arrendamientos con pagos variables produce más baja deuda reportada y más bajo apalancamiento financiero en comparación con los arrendamientos fijos. Sin embargo, en algunos aspectos esto puede en realidad ser un reflejo de la economía. Los pagos variables de arrendamiento producen una transferencia de riesgo del arrendatario al arrendador. El arrendador tiene ingresos variables que están sujetos a riesgo del activo y riesgo del negocio, mientras que el arrendatario obtiene un gasto variable de operación que declinaría durante tiempos de estrés, reduciendo por lo tanto sus propios riesgos de negocio y financiero [3]. Por supuesto, el arrendatario paga un precio por esta flexibilidad y reducción del riesgo porque los pagos variables de arrendamiento, en promedio, se esperaría que sean más altos que para un arrendamiento fijo equivalente.


International Hotels Group es un buen ejemplo de un negocio que se beneficia de los efectos de reducción del riesgo que tienen los arrendamientos variables. Sus pagos variables de arrendamiento cayeron dramáticamente durante el año 2020, desde $58m en 2019 hasta solo $7m en 2020. Claramente esto se debe a disrupción de negocios relacionada con el Covid-19 y a ingresos ordinarios reducidos y señala que al menos algunos de sus riesgos relacionados con Covid-19 fueron compartidos con sus arrendatarios.



No hay indicador de que la reducción fue causada por menos arrendamientos con pagos variables. De hecho, lo opuesto parece es el caso dado que, durante 2020, la compañía reclasificó algunos arrendamientos desde ser ‘fijos en-sustancia’ a variables. Presumiblemente las cláusulas de variabilidad en esos arrendamientos fueron previamente consideradas como que tenían suficiente sustancia económica como para ser considerados como verdaderamente variables. La reclasificación y el des-reconocimiento resultante de los activos de derecho-de-uso y de los pasivos de arrendamiento produce una ganancia. En efecto, esta ganancia surge debido a la carga inicial en la contabilidad del arrendamiento que produce un más alto pasivo de arrendamiento que un pasivo de arrendamiento. El des-reconocimiento tanto del activo de arrendamiento como del pasivo de arrendamiento de esos arrendamientos de pago fijo produce, por lo tanto, una ganancia [4].




Transacciones de venta y retro arrendamiento


Una transacción de venta y retro arrendamiento involucra la venta de un activo actualmente de propiedad de una compañía, con el retro arrendamiento simultáneo por cierto período.


Usted pensará que la contabilidad para una venta y retro arrendamiento es relativamente simple – solo reportar la venta de un activo, con la ganancia o pérdida incluida en utilidad y pérdida, y luego aplicar al arrendamiento la contabilidad normal del arrendamiento y reconocer un nuevo activo de derecho-de-uso y un nuevo pasivo de arrendamiento. Sin embargo, esto no reflejaría justamente la economía. En efecto, una venta y retro arrendamiento es una combinación de la venta de un activo y un préstamo asegurado.


El activo existente poseído puede ser visto como que tiene dos componentes, un activo de derecho-de-uso por el período del arrendamiento propuesto y el interés residual en el activo al final de ese término de arrendamiento. En una venta y retro arrendamiento, es solo el interés residual el que es vendido en-sustancia. El activo de derecho-de-uso del arrendamiento es simplemente la continuación de un componente del activo existente, para el cual ha sido obtenida nueva deuda asegurada en la forma de un pasivo de arrendamiento. Cualquier ganancia relacionada con la ‘venta’ y recompra del activo de parte del derecho-de-uso es por lo tanto no-realizada y, según la contabilidad del costo histórico, no debe ser reconocida.


En el año fiscal 2020 EasyJet obtuvo £608m de transacciones de venta y retroarrendamiento


Las transacciones de venta y retro arrendamiento realizadas por la aerolínea EasyJet durante el año 2020 ilustran la contabilidad. La compañía vendió 23 aeronaves con costo histórico depreciado de £631m (que comprende un costo original de £851m y depreciación acumulada a la fecha de la venta por £220m). Como resultado de la venta, el valor en libros del activo es dividido en la cantidad que se relaciona con el interés residual vendido (£260m) y la cantidad que es atribuible al activo de derecho-de-uso retenido (£371m) [5].


El total del efectivo recibido a partir de la transacción fue de £608m, pero solo £293m se relacionan con la venta del interés residual, el cual, combinado con el valor en libros del activo vendido (£260m) produjo una ganancia de £33m. La diferencia entre el total del efectivo recibido de £608m y el valor del interés residual vendido de £293m es reconocida como un nuevo pasivo de arrendamiento de £315m.




Usted observará que el nuevo pasivo de arrendamiento de £315m es más bajo que el activo de derecho-de-uso reconocido de £371m. Normalmente esperaríamos lo opuesto, asumiendo que la venta fue al valor razonable del activo. En este caso parece que los producidos de la venta que EasyJet recibió del arrendador fueron menos que el valor razonable; escrito por EasyJet como “por debajo de los términos del mercado”. L Según el IFRS 16 la diferencia entre el valor razonable (£371m) y los producidos de la venta (£315m) son considerados, como en efecto lo son, una parte de pago anticipado de la obligación de arrendamiento. Parece que los arrendadores de las aeronaves están tomando una posición cautelosa en no pagar todo el valor razonable de la aeronave sino, para compensar, aceptar pagos de arrendamiento más bajos. Una venta por debajo del valor razonable no necesariamente significa un mal negocio. Ello depende de los pagos de arrendamiento y de la tasa de interés implícita en el arrendamiento, ninguna de los cuales se especifica por separado para las transacciones de venta y retro arrendamiento en el caso de EasyJet.



Impacto en los riesgos de operación y financieros


El impacto del riesgo de las transacciones de venta y retro arrendamiento de Easy Jet es una combinación de: (1) un cambio en el apalancamiento financiero, debido a un cambio en la deuda reportada; y (2) un cambio en el apalancamiento operacional y en la flexibilidad de operación debido a una nueva estructura del costo de operación y a un modelo de negocios más ‘ligero-en-activos’.


§ Apalancamiento financiero: Por razones obvias, en el 2020 EasyJet tuvo un año desafiante, y las transacciones de venta y retro arrendamiento fueron parte de un esfuerzo más amplio para obtener financiación y preservar la liquidez. La cantidad general recibida a partir de las transacciones de venta y retro arrendamiento de £608m habría resultado en menor endeudamiento que como de otra manera habría sido el caso, pero esto, en parte, ha sido compensado por el reconocimiento de un nuevo pasivo de arrendamiento. En general, la transacción ha resultado en menor apalancamiento financiero reportado que si la misma financiación hubiera sido obtenida mediante la emisión de deuda.


§ Apalancamiento y flexibilidad de operación: El modelo de negocios de arrendamiento resulta en un más alto apalancamiento de operación y más baja utilidad de operación. Esto es así porque la depreciación de los nuevos activos de derecho-de-uso sería más alta que la cantidad equivalente para los mismos activos cuando se tiene la propiedad absoluta de los mismos. Sin embargo, el más alto apalancamiento de operación puede ser, en parte, compensado por la flexibilidad añadida del modelo de negocios ligero-en-activos, donde el riesgo del activo residual es asumido por el arrendador.


El efecto general del valor de una venta y retro arrendamiento depende de cómo el mercado interprete el cambio en el modelo de negocios y el efecto relativos que los cambios tengan en el apalancamiento financiero, el apalancamiento de operación y la utilidad. Para más acerca de los modelos de negocio de arrendamiento versus compra, su impacto en el valor y el uso del análisis de ‘Opco-Propco’, vea nuestro artículo Real estate and equity valuation: Opco-Propco análisis [Valuación de inmuebles y patrimonio: análisis Opco-Propco]- El artículo se centra en inmuebles, pero es igualmente aplicable a activos estratégicos tales como aeronaves.



Un problema de contabilidad


La contabilidad para los arrendamientos con pagos variables y para las transacciones de venta y retro arrendamiento está claramente especificada en el IFRS 16. Sin embargo, si ambas características están presentes en una sola transacción (en otras palabras, el retro arrendamiento es un arrendamiento con pagos variables), la contabilidad no es tan clara, y en la práctica parece que han sido defendidos y usados diferentes enfoques.


Hay una contradicción en el IFRS 16


Esta carencia de orientación parece que solo se ha vuelto aparente luego que el IFRS 16 fue emitido. Inicialmente fue referida al comité de interpretaciones de los IFRS, pero IASB ahora ha propuesto enmendar el estándar para aclarar el tratamiento de esas transacciones. El problema es que el IFRS 16 dice dos cosas contradictorias, ambas de las cuales no pueden ser verdaderas.


1. En una venta y retro arrendamiento, el valor en libros del nuevo activo de derecho-de-uso es especificado como una porción del valor en libros original. Esto para asegurar que la ganancia en la venta solo aplique al interés residual vendido.


2. Para un arrendamiento con pagos variables no hay capitalización, y por lo tanto no hay activo de derecho de uso.


IASB ha propuesto que el primer requerimiento debe triunfar sobre el segundo. La consecuencia de este enfoque es que los arrendamientos con pagos variables que surjan de transacciones de venta y retro arrendamiento son capitalizadas y reportadas como un pasivo igual al valor presente de los pagos de arrendamiento variables proyectados. Sin embargo, esto introduce una inconsistencia con otros arrendamientos con pagos variables que continuarán fuera del balance general. Nosotros no pensamos que esto sea útil para los inversionistas.


Además, IASB ha propuesto que, cuando un arrendamiento con pagos variables sea reconocido como un pasivo, no debe ser vuelto a ser medido si cambia el estimado de los pagos de arrendamiento variables futuros. Cualquier diferencia entre el pago actual y la cantidad original esperada sería reportada como una ganancia o pérdida por ‘pago de arrendamiento variable’. De acuerdo con nuestro punto de vista esto confunde a los inversionistas y potencialmente podría resultar en un pasivo muy engañoso. Por ejemplo, si los pagos variables se han reducido de manera importante desde la fecha de la transacción de venta y retro

arrendamiento, el pasivo de arrendamiento reportado sería más alto que la actual obligación económica.



Nuestro punto de vista


De acuerdo con nuestro punto de vista todos los arrendamientos con pagos variables de arrendamiento deben ser contabilizados de la misma manera, independiente de cómo surgieron.


Nuestro enfoque preferido sería contabilizar los arrendamientos con pagos variables que surgen en una transacción de venta y retro arrendamiento de la misma manera como actualmente está especificado en el IFRS 16 para los otros arrendamientos con pagos variables. Esta contabilidad resultará en que toda la diferencia entre los producidos de la venta y el valor en libros sea reconocida en utilidad o pérdida. Nosotros no pensamos que esto sea un problema y los inversionistas estarían mejor servidos mediante el reconocimiento pleno de esta ganancia, y logrando consistencia en la contabilidad, que tener el tratamiento inconsistente que resultaría de las propuestas de IASB.


Algunos argumentarán que reconocer la ganancia plena es incorrecto cuando, en sustancia, no todo el activo ha sido vendido. Diferir una porción de la ganancia podría ser usado para evitar el reconocimiento de una ganancia ‘no-realizada’. Sin embargo, nosotros pensamos que el crédito diferido resultante no daría satisfacción a la definición de un pasivo según la propia Estructura Conceptual de IASB y no proporcionaría información relevante para los inversionistas. La ganancia resultante reportada en períodos subsiguientes tampoco sería relevante para el entendimiento del desempeño financiero.


IASB acaba de terminar la obtención de respuestas sobre sus propuestos. Veremos en el curso debido cuál será su enfoque final. Nuestra carta comentario dirigida a IASB, con análisis adicional y puntos de vista sobre

esta dificultad de contabilidad es mostrada adelante.



Perspectivas para los inversionistas


  • Los arrendamientos con pagos variables que estén vinculados a ingresos ordinarios, u otra medida de desempeño o actividad, reducen los riesgos de operación. Esos arrendamientos no son capitalizados en los estados financieros.


  • La carencia de reconocimiento de los activos de derecho-de-uso provenientes de arrendamientos con pagos variables resulta en más alto retorno sobre el capital, pero esto no puede señalar más alto valor agregado.

  • Las transacciones de venta y retro arrendamiento reducen el apalancamiento financiero reportado y resultan en un modelo de negocios más ‘ligero en activos’. Sin embargo, tampoco reducen la utilidad de operación y pueden resultar en más alto apalancamiento operacional.


  • No solo evalúen las compañías con base en la utilidad y los retornos reportados. Piensen acerca de la consecuencia de los diferentes riesgos de operación y financieros.


  • Consideren el uso del análisis de Opco-Propco cuando comparen compañías con diferentes estrategias de propiedad y arrendamiento del activo.



Notas finales


[1] Los arrendamientos en los cuales los pagos varían con base en un índice o tasa son capitalizados de la misma manera que los arrendamientos fijos. Inicialmente el pasivo refleja el impacto del índice al inicio del arrendamiento. Subsiguientemente el pasivo y el activo de derecho-de-uso son ajustados si y cuando ese índice cambia.


[2] Los pagos de arrendamiento fijos en-sustancia son pagos que puede parecer contengan variabilidad, pero que en-sustancia son inevitables. Esto puede ser porque la variabilidad no es genuina o está sujeta a un evento que no tenga posibilidad de ocurrir.


[3] Los efectos de reducción del riesgo que tienen los pagos variables de arrendamiento son similares en algunos aspectos al uso de arrendamientos de corto plazo, donde es más fácil ajustar los cambios en la demanda del negocio y otros choques. En nuestro artículo Real estate and equity valuation: Opco-Propco análisis [Valuación de inmuebles y patrimonio: análisis Opco-Propco], mostramos cuándo, cuando difieren los modelos de negocio de arrendamiento y de propiedad, el análisis puede ser mejorado mediante la separación de Opco-Propco.


[4] El efecto de la carga inicial de la contabilidad del arrendamiento se refiere a la tendencia por la suma del interés de arrendamiento y la depreciación del activo de derecho-de-uso que casi siempre es mayor que los pagos de arrendamiento en efectivo en los primeros años de un arrendamiento y los correspondientes más bajos en los últimos años. El efecto de esto es que el pasivo de arrendamiento tiende a ser más alto que el activo de arrendamiento durante todo el término del arrendamiento. La escala del efecto de carga inicial depende del método de depreciación aplicado y del patrón de los pagos de arrendamiento. Para más explicación del efecto de carga inicial de la contabilidad del arrendamiento vea nuestro artículo Leasing: Are you prepared for IFRS 16?. [Arrendamientos: ¿Está usted preparado para el IFRS 16?].


[5] La porción de la cantidad del valor en libros que es atribuida al activo de derecho-de-uso retenido es el valor presente de los pagos de arrendamiento (el nuevo pasivo de arrendamiento) dividida por el valor razonable del activo en la fecha de la venta.



Carta de The Footnotes Analyst dirigida a IASB en relación con el borrador de enmiendas al IFRS 16:

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ED-Sale-and-Leaseback-The-Footnotes-Anal
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