Utilidad operacional

Por: The Footnotes Analyst – Utilidad operacional – Próximamente presentación mejorada

La mayoría de los inversionistas hace uso extensivo de la utilidad operacional para valorar el desempeño de la compañía y como punto de partida para la valuación. Pero la utilidad operacional, al igual que muchos subtotales proporcionados-por-la-compañía, no está definida por los IFRS; en gran medida les corresponde a las compañías decidir qué subtotales incluir e incluso cómo denominarlos. Sin embargo, IASB pronto puede hacer llegar al final de esta utilidad operacional ‘libre para todos’.

La propuesta llevará a cambios importantes a la presentación de los estados financieros, notablemente el estado de ingresos, y el final de la diversidad actual en la presentación de los ingresos de asociadas y negocios conjuntos. Nosotros examinamos algunos de los cambios y el impacto en el análisis financiero y en los métodos de valuación.

Puede sorprender que la utilidad operacional no esté definida por los IFRS, considerando lo importante que esta métrica es para los inversionistas. Los subtotales en el estado de ingresos son fomentados, pero hay orientación limitada sobre métricas individuales o la estructura general requerida.

Esta variedad en la presentación hace difícil comparar compañías y ha llevado a que IASB publique una consulta sobre nuevas propuestas [1] para mejorar la presentación y la revelación en los estados financieros, particularmente en el estado de ingresos. Nosotros ampliamente apoyamos las propuestas y pensamos que serán altamente benéficas para los inversionistas. Nosotros comunicaremos a IASB nuestros puntos de vista y fomentamos que todos los inversionistas también lo hagan; siga este vínculo para encontrar cómo hacerlo. IASB le dará la bienvenida a su input.

Un resumen breve de las propuestas está incluido en la tabla que se presenta a continuación.


En este artículo, nuestro centro de atención está puesto en los primeros tres temas contenidos en la tabla.

Utilidad operacional… consistencia y comparabilidad al fin

Las propuestas del borrador para discusión pública, si son promulgadas, significan que las compañías estarían requeridas a presentar los ingresos y gastos antes-de-impuestos en tres categorías principales: operación, inversión y financiación [2]. La categoría de operación es adicionalmente dividida en utilidad operacional e ingresos provenientes de asociadas y negocios conjuntos integrales, las cuales discutimos adelante. Además, las compañías deben presentar tres subtotales: ‘Utilidad operacional’, ‘Utilidad operacional e ingresos y gastos provenientes de asociadas y negocios conjuntos integrales’ y ‘Utilidad antes de financiación e impuestos.’

Aquí hay una ilustración de cómo luciría el estado de utilidad o pérdida para una compañía no-financiera que aplique las propuestas.


Nosotros apoyamos fuertemente la introducción del subtotal obligatorio ‘utilidad operacional’. Esto debe mejorar la comparabilidad para los inversionistas y facilitar de mejor manera la valuación del capital. Si bien la utilidad operacional ya es comúnmente presentada en los estados financieros, puede ser definida (y etiquetada) más o menos como las compañías quieran. Algunas veces puede incluir lo que consideraríamos como elementos de financiación, tales como los gastos por intereses causados en pasivos de pensión, mientras que otras compañías reportan esos debajo de la utilidad operacional. Algunas veces la utilidad operacional excluye elementos por-una-vez o de otra manera inusuales que pueden ser reportados como ‘otros’ ingresos y gastos, pero algunas veces no. Las variaciones son infinitas.

La utilidad operacional es clave para muchos aspectos del análisis y la valuación

La utilidad operacional es muy importante en el análisis del capital. Es usada para analizar el desempeño operacional, incluyendo crecimiento y márgenes. En el análisis de los DCF la utilidad operacional menos impuestos relacionados con esa utilidad [NOPAT = Net Operating Profit After Taxes = Utilidad operacional neta después de impuestos] comúnmente constituye el punto de partida para la determinación del flujo de efectivo libre de la empresa. NOPAT a menudo también es usada en los cálculos de los retornos. Tener que verificar y ajustar las medidas proporcionadas por las compañías consume tiempo y probablemente resulta en errores. Los proveedores de datos pueden hacer esto por usted, pero incluso entonces, uno no puede estar seguro de que la comparabilidad es lograda. Presentar por separado y mejorar la consistencia de la utilidad operacional es bueno para los inversionistas y lleva mucho tiempo retrasada [3].

Usted puede pensar que definir utilidad operacional es sencillo – podría ser los ingresos y gastos provenientes de las actividades comerciales de la compañía o la utilidad derivada de los ingresos ordinarios generados a través del suministro de bienes y servicios para los clientes. Sin embargo, en la presentación de reportes financieros la noción de operación siempre ha sido un desafío, particularmente dada la diversidad de las actividades corporativas. En el ED, IASB describe utilidad operacional como los ‘ingresos y gastos provenientes de las principales actividades de negocio de la compañía’ pero en realidad la define como una categoría residual. En otras palabras, la utilidad operacional comprende todos los ingresos y gastos que no son clasificados como asociadas y negocios conjuntos integrales, inversión, financiación, impuestos a los ingresos u operaciones descontinuadas. Nosotros apoyamos el enfoque y consideramos que llevará a una definición de utilidad operacional que esté cerca de cómo usted querría interpretarla para análisis y valuación del capital.

Nuevas categorías de inversión y financiación

La categoría de inversión incluye ingresos y gastos provenientes de inversiones, tales como ingresos por intereses, pérdidas por deterioro y su reversa, ganancias y pérdidas en disposición, y ganancias y pérdidas del valor razonable por activos reportados a valor razonable a través de utilidad y pérdida. Las inversiones son definidas como los activos generan un retorno individual y ampliamente independiente, de otros recursos tenidos por la entidad. Esto puede incluir un portafolio de activos financieros, tales como tenencias de patrimonio en ciertas compañías, ciertos derivados no aplicados en una relación de cobertura, y propiedades de inversión.

Nosotros pensamos que separar los ingresos provenientes de las inversiones es un importante paso hacia adelante. Actualmente, las compañías hacen diferentes elecciones en relación con la presentación, notablemente los ingresos provenientes de inversiones en asociadas y negocios conjuntos.

La categoría de financiación incluye los ingresos provenientes de efectivo y equivalentes de efectivo, ingresos y gastos tanto en los pasivos que surgen de las actividades de financiación, como de otros pasivos cuando aplica el acrecentamiento de intereses. Nosotros particularmente le damos la bienvenida a la presentación propuesta de los ingresos y gastos provenientes de otros pasivos, incluyendo los esquemas de pensión de beneficio definido. Tal y como previamente resaltamos en nuestro artículo ‘Enterprise value: calculation and miscalculation’ [Valor de la empresa: cálculo y cálculo equivocado], las pensiones, las obligaciones ambientales y otras obligaciones no-financieras similares-a-deuda, son mejor tratadas como parte de la financiación para el análisis y valuación basados en el valor de la empresa.

Además de dar más claridad en relación con la utilidad operacional, la propuesta también resuelve la confusión acerca de si la utilidad operacional y EBIT [Earnings Before Interest and Taxes = Ganancias antes de intereses e impuestos] son o no la misma cosa. Algunos las consideran como lo mismo, mientras que otros consideran que EBIT incluye más que solo la utilidad operacional, tal como los ingresos por inversión. En efecto. EBIT ahora se convierte en ‘utilidad o pérdida antes de financiación e impuestos a los ingresos’, que es igual a la utilidad operacional más los ingresos en asociadas y otras inversiones.

En general, nosotros consideramos que la propuesta de IASB mejorará significativamente la comparabilidad de las métricas de desempeño clave a través de las compañías. La división de los elementos entre operación, financiación e inversión también hace más fácil aplicar métodos basados en el valor de la empresa tales como flujos de efectivo descontados, ingresos residuales y múltiplos de valuación.

Presentación mejorada del estado de ingresos, pero ¿qué pasa con el balance general?

Sin embargo, nosotros consideramos que IASB debe haber ido más lejos. La clasificación clara contenida en el estado de ingresos entre operación, inversión y financiación debe ser extendida al balance general. En el estado de flujos de efectivo una clasificación similar ya es usada, pero desafortunadamente no es completamente consistente. Un enfoque ‘cohesivo’ para todos los estados financieros primarios, con categorías, clasificaciones y desagregación similares, sería muy benéfico para los inversionistas.

¿Qué pasa con las instituciones financieras?

A primera vista, parece que el enfoque de IASB crearía desafíos para las instituciones financieras porque sus operaciones involucran actividades que serían etiquetadas como financiación o inversión en el nuevo enfoque. Sin embargo, si usted es analista de un banco o de un asegurador, entonces las nuevas propuestas probablemente tendrán poco impacto. IASB propone requerir que ciertos ingresos y gastos por intereses sean incluidos en el resultado de la operación cuando la principal actividad de negocios de la compañía involucre el suministro de financiación para sus clientes o inversión en activos financieros. De mucha más relevancia para usted son los cambios más amplios que para la contabilidad de seguros vienen en el año 2023 con la implementación del nuevo estándar IFRS 17 Contratos de seguro.

Presentación de ingresos provenientes de asociadas y negocios conjuntos

Uno de los cambios más importantes propuestos por IASB es la presentación de los ingresos provenientes de asociadas y negocios conjuntos contabilizados según el método del patrimonio. El objetivo es mejorar la presentación mediante obligar la presentación debajo de la utilidad operacional y mediante analizar este patrimonio contabilizando los ingresos entre dos categorías nuevas.

Si bien el IAS 1 requiere la presentación de la participación de la utilidad o pérdida de asociadas y negocios conjuntos, contabilizadas usando el método de patrimonio, como un elemento de línea separado, no especifica su ubicación. Como resultado, hay variación importante en la práctica. Una distinción particular es la presentación de los ingresos provenientes de asociadas encima o debajo de la línea de utilidad operacional. Investigación realizada por IASB reveló que, de las compañías que miraron, el 30% presentó este elemento encima de la utilidad operacional o EBIT y el 70% debajo.

Un ejemplo interesante es el dos compañías nórdicas en la industria de equipos de telecomunicaciones. Ericsson presenta los ingresos provenientes de asociadas encima de los ingresos operacionales, mientras que Nokia los presenta debajo. Esta variación hace difícil comparar el desempeño y las ratios financieras. Un problema particular es el cálculo del margen operacional, que es una métrica clave para valorar el desempeño. Como los ingresos ordinarios reportados no incluyen ningunos ingresos ordinarios de asociadas o negocios conjuntos, la utilidad operacional no debe incluir ningunos ingresos provenientes de asociadas o negocios conjuntos para producir un cálculo válido del margen de operación.

La propuesta de IASB es requerir la presentación de los ingresos provenientes de asociadas y negocios conjuntos debajo de la utilidad operacional. Esto debe terminar la actual diversidad en la práctica y hacer más fácil el cálculo y la comparación de los márgenes de operación. Además, IASB también propone dividir los ingresos provenientes de asociadas y negocios conjuntos en dos categorías – integrales y no-integrales. Esto resulta en la siguiente presentación.


La clasificación como integral o no-integral se basa en si hay una “interdependencia importante entre la entidad y la asociada”. Esto podría ser evidenciado por tener líneas de negocio integradas, compartir una marca o mediante tener una relación cliente / proveedor. Si existe tal interdependencia, entonces la asociada o negocio conjunto sería clasificada como integral. Las inversiones no-integrales son las que generan retornos “individual y ampliamente independientemente de los otros activos de la entidad”.

Claramente esta distinción entre inversiones integrales y no-integrales será subjetivo, lo cual puede limitar la comparabilidad.

Vivendi

No solo hay diferencias entre compañías, sino que también hay diferencias en la presentación de los ingresos provenientes de asociadas y negocios por la misma compañía con el tiempo. Un buen ejemplo es el conglomerado francés de medios de comunicación Vivendi. La compañía tiene un portafolio de inversiones de capital no-consolidadas, algunas de las cuales son asociadas contabilizadas según el método del patrimonio, mientras que otras son reportadas a valor razonable con los cambios en el valor razonable reportados ya sea en utilidad o pérdida o en OCI. Tener muchos enfoques diferentes para contabilizar las inversiones de capital es en sí mismo confuso, y un tema que abordamos (en parte) en nuestro artículo Ignore this ‘recycled’ profit – Ping An [Ignore esa utilidad ‘reciclada’].

La inversión más importante de Vivendi es su 17% de participación en Telecom Italia (que representa el 24% de los derechos de voto). Como tiene influencia importante sobre Telecom Italia, Vivendi ha aplicado la contabilidad del patrimonio desde que adquirió la participación en el año 2015. Inicialmente presentó su participación de la utilidad neta encima de la línea de utilidad operacional como ‘Ingresos provenientes de afiliadas de capital’. Sin embargo, durante el año 2018, hubo cambios a la estructura de gobierno de Telecom Italia que resultaron en una disminución de la influencia de Vivendi sobre la junta de directores de Telecom Italia. Vivendi continuó ejerciendo influencia importante y por lo tanto aplicó la contabilidad del patrimonio, pero cambió la presentación en el estado de ingresos.

Vivendi presenta las asociadas en dos categorías, pero no las mismas que las de IASB

A partir del año 2018 Vivendi ha dividido en dos categorías sus ingresos provenientes de afiliadas de capital: “Ganancias provenientes de afiliadas de capital – operacional” presentada encima del subtotal de EBIT y “Ganancias provenientes de afiliadas de capital – no-operacional” presentadas debajo. La contribución de las ganancias provenientes de su participación en Telecom Italia fue movida a la línea debajo de EBIT en el año 2018. La división de Vivendi en la presentación de los ingresos provenientes de afiliadas de capital entre operacional y no-operacional es similar a la propuesta de IASB, excepto que los criterios que parece que aplica son diferentes. El enfoque de IASB es considerar la relación entre el grupo y la asociada y el grado de integración del negocio. Vivendi, por otra parte, parece estar más centrado en el nivel de influencia, si bien esto no es completamente claro.

Otro elemento interesante que vale la pena resaltar es que, en el año 2018, Vivendi tomó un cargo por deterioro por €1,066m por su inversión en Telecom Italia y presentó esto en otros cargos financieros. Después el valor en libros de su participación en Telecom Italia era de €3,130m, comparado con un valor de mercado de €1,759m a final del año 2018. Esto genera preguntas acerca de lo adecuado de los cargos por deterioro y si el método de contabilidad del patrimonio les proporciona a los inversionistas la mejor información acerca de esas inversiones en primer lugar. Para la nueva categoría de no-integral, en particular, nosotros pensamos que el valor razonable sería una mejor base de medición.

¿Integral y no-integral les ayudará a los inversionistas?

Dividir las asociadas entre integrales y no-integrales realmente no cambia nada diferente a tener la clasificación misma y un subtotal adicional en utilidad y pérdida. Sin embargo, nosotros pensamos que sería útil para los inversionistas tanto para el entendimiento del rol de las asociadas y negocios conjuntos dentro del modelo general del negocio, como para ayudarles a los inversionistas a identificar si su análisis está mejor focalizado en los ‘flujos’ más que en el ‘valor’.

Previamente hemos argumentado que las asociadas deben ser tratadas como otras inversiones en los múltiplos del valor de la empresa – vea nuestro artículo ‘Enterprise value: Calculation and mis-calculation’ [Valor de la empresa: cálculo y cálculo equivocado]. Esto significa usar un valor de la empresa de ‘operación’, el cual incluye una deducción por el valor razonable de asociadas, combinado con una métrica de utilidad que excluye cualquier ingreso de asociada o negocio conjunto.

Las asociadas integrales pueden ser analizadas de manera diferente con un centro de atención puesto en los flujos, más que en el valor

Pero el problema con este enfoque es que requiere la valuación separada de las asociadas, algo que puede ser desafiante, particularmente para las asociadas integrales. Usar un múltiplo que se base en asociadas integrales que sea parte del valor de la empresa (i.e., no deducir las asociadas del valor de la empresa) puede ser más fácil y más relevante. Para las asociadas integrales tiene que haber un grado de interdependencia entre el grupo y las asociadas, con potencialmente el desempeño operacional del grupo siendo afectado.

La otra cara de esto es que, dado que la contabilidad del patrimonio representa un flujo de ‘capital’, cualquier múltiplo que incluya la contribución de asociadas es un múltiplo mixto, combinando elementos tanto de la empresa como de capital. Usted podría hacer ajustes para corregir esto, pero dadas las revelaciones limitadas proporcionadas, usted probablemente necesitaría examinar los estados financieros separados de las asociadas mismas. Esto solo puede valer el esfuerzo si las asociadas fueran particularmente importantes o especialmente integradas.

Un desafío similar también aplica al análisis de los DCF. Puede ser deseable incluir los flujos de efectivo de las asociadas integrales en el flujo de efectivo libre de la empresa que sea descontado dadas las interdependencias con el resto del negocio. Pero, para los múltiplos de valuación, usted necesitaría ser cuidadoso para asegurar que esto se hace de una manera consistente.

Nuestro punto de vista sobre las propuestas de IASB

Nosotros apoyamos las propuestas de IASB. Nos gusta la clasificación de los elementos de financiación, inversión y operación y exigir subtotales claramente definidos. El enfoque es consistente con la manera como los inversionistas generalmente analizan los estados financieros y con el uso de técnicas de valuación basadas-en-el-valor-de-la-empresa. Las propuestas también terminarían la actual variación en la presentación de los ingresos provenientes de inversiones en asociadas y negocios conjuntos. Nosotros apoyamos de manera amplia la separación de integral y no-integral dado que pensamos que ello les proporcionaría a los inversionistas información adicional acerca del modelo de negocios subyacente, dada la oportunidad para analizar por separado las diferentes categorías y, potencialmente, incluir de manera diferente cada categoría en los modelos de valuación.

Sin embargo, cuestionamos si la clasificación de esas inversiones, tal y como actualmente está articulada, será comparable entre las compañías.

Perspectivas para los inversionistas

  • Tengan cuidado cuando analicen compañías con asociadas y negocios conjuntos materiales. Aseguren que las medidas del margen de utilidad y el retorno sobre el capital no sean distorsionadas.

  • Los cambios propuestos por IASB a la presentación del estado de ingresos proporcionarán mucha de la comparabilidad que se necesita para la utilidad operacional y otros subtotales y consistencia en la presentación de los ingresos provenientes de asociadas.

  • La clasificación propuesta de asociadas ya sea como integrales o no-integrales debe proporcionar información útil para los inversionistas sobre la compañía, pero también en la comparación de la compañía con sus pares (en la extensión en que haya una razonable cantidad de comparabilidad en la manera como se hace esta clasificación).

  • Piensen acerca de cuál es la mejor manera para analizar asociadas y negocios conjuntos. ¿Son los flujos y el desempeño operacional lo que importa o simplemente deben ser considerados como inversiones y no analizados en conjunto con otras actividades de operación del grupo?

  • A menos que haya una buena razón para no hacerlo, nosotros pensamos que las asociadas y negocios conjuntos contabilizados según el método del patrimonio deben ser considerados como activos no-centrales para el propósito del valor de la empresa y para las valuaciones basadas en el valor de la empresa.

Notas:

[1] El borrador para discusión pública ‘General Presentation and Disclosures’ [Presentación general y revelaciones] fue publicado en diciembre 2019 y hace parte del proyecto más amplio de IASB sobre Mejor Comunicación. La fecha límite para comentarios es en septiembre 2020. El borrador para discusión pública se puede encontrar aquí y el resumen de la ‘instantánea’ de apoyo aquí.

[2] Hay otras categorías para ingresos provenientes de asociadas integrales, impuestos y operaciones descontinuadas.

[3] IASB comenzó el trabajo sobre ‘Presentación del estado financiero’ en el año 2003 e incluso elaboró el borrador de un ED en el año 2007. La crisis financiera, entre otras cosas, detuvo ese interno. Esperemos que esta vez veamos algún cambio.

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