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Un activo contable de pensiones puede ser un pasivo económico


Por The Footnotes Analyst – Un activo contable de pensiones puede ser un pasivo económico


Documento original: A pension accounting asset may be an economic liability


La contabilidad de pensiones puede producir algunos resultados extraños, tales como que las compañías reporten superávit de pensiones, pero todavía hagan contribuciones de efectivo para ‘reducción del déficit’. Esto ilustra un problema subyacente en la presentación de reportes de pensiones donde los activos y pasivos por pensiones pueden no reflejar la verdadera posición económica de la compañía patrocinadora.


Nosotros pensamos que el incremento del cierre de los esquemas de beneficio definido hacia nueva causación, y la creciente tendencia a reducir el riesgo, incluyendo el uso de buy-ins y buy-outs de pensiones [0], hace que crecientemente sean más obvias las fallas en la contabilidad de las pensiones. Nosotros explicamos el problema y qué cantidad usted debe incluir en lugar de realizar una valuación del patrimonio [equity].


Un suscriptor de The Footnotes Analyst recientemente nos envió una interesante pregunta acerca de los activos y pasivos por pensiones en la valuación del patrimonio. Se trata específicamente de una situación de la compañía de medios de comunicación ITV Pcl, que reporta IFRS, si bien la pregunta es relevante para cualquier compañía con un plan material de pensión de beneficio definido.


ITV tiene importantes planes de pensiones donde los más recientes activos reportados del plan de £2,835m son cerca del 91% de la actual capitalización de mercado de la compañía. En agregado, el plan muestra un saludable superávit neto de £352m en el más reciente balance general fechado en junio 30, 2022. El superávit del fondo de pensiones es medido usando el estándar IFRS (IAS 19) y es reportado como un activo en el balance general. Los planes de pensiones están cerrados tanto para nuevos miembros como para causación futura, lo cual significa que ningunos derechos de pensión adicionales estén siendo acumulados por los empleados [1] y por consiguiente en utilidad y pérdida no hay reportado costo por servicio de pensión de beneficio definido.


El superávit del balance general es combinado con pagos por ‘reducción del déficit’


El hecho de que haya un superávit agregado y no haya costo por servicio futuro, sugiere que no debe haber ningún efecto negativo de esos planes de pensión en la valuación de la compañía. Además, si el superávit puede ser ‘recuperado’ [2] (que la compañía dice puede hacer) los planes serían vistos que tienen un impacto de valuación positivo. Sin embargo, lo que preocupa a nuestro lector es que la compañía continúa pagando contribuciones para “reducción del déficit”, a pesar de que los planes tengan un superávit agregado. En la primera mitad de 2022 el pago fue de £137m (que ya está incluido en la posición de financiación del balance general que se muestra adelante), y la compañía revela que están planeadas contribuciones adicionales de £176m desde 2023 hasta 2025.


La pregunta que nuestro lector hizo es ¿cómo la situación de la financiación de la pensión debe ser incluida en la valuación de ITV? ¿Los planes tienen un efecto positivo en el valor debido al superávit agregado y el resultante activo del balance general? O, ¿hay un impacto negativo debido a los flujos de salida de efectivo esperados por futura “reducción del déficit”? Además, ¿por qué de todas maneras se están haciendo contribuciones considerando que un superávit está siendo reportado y no hay causación futura de derechos de pensión?


Aquí hay extractos tomados del reporte intermedio 2022 de ITV, los cuales incluyen las cifras que arriba citamos.



Una posible explicación de la aparente contradicción de que haya tanto un superávit del plan como contribuciones futuras para reducción del déficit es que el grupo opera varios planes, algunos de los cuales están en superávit y algunos en déficit. Dado que generalmente no hay derecho a compensar superávit y déficits, los planes en déficit pueden requerir financiación adicional, si bien la posición agregada es un superávit neto. Si bien esto puede, en parte, explicar la situación de ITV, no es la causa principal.


La verdadera explicación es que la financiación de los planes se basa en una medición diferente de los pasivos del plan comparada con la que es aplicada en el balance general IFRS.



Valuación actuarial de la financiación para los pasivos de pensión


En la planeación de cómo acumular suficientes activos que puedan pagar plenamente los beneficios a los miembros en la jubilación, las compañías y los actuarios del plan usan lo que comúnmente se refiere como una valuación actuarial de la financiación. Ésta puede ser más alta o baja que la cantidad usada para la presentación de reportes financieros. La diferencia es la medición del pasivo bruto por pensión y de manera específica la selección de la tasa de descuento.


En una valuación actuarial de la financiación, los pagos de pensión futuros esperados para los miembros del plan se descuentan a valor presente usando el retorno esperado sobre los activos del plan. La racionalidad es que si hoy se invirtiera una cantidad de efectivo es igual a este valor presente, y los retornos del activo son tal y como se esperan, el fondo crecerá de manera suficiente para pagar completamente todos los pagos de pensión futuros para los miembros del plan por lo restante de la vida del plan.


Activos de más alto riesgo resultan en una tasa de descuento más alta y menor pasivo de ‘financiación’


Por supuesto, los retornos esperados del activo no necesariamente están garantizados y, si el plan invierte en ‘activos de riesgo’ tales como acciones, fondos de cobertura o inmuebles, puede haber una diferencia importante entre el retorno real y el esperado. De hecho, si se usa un retorno esperado verdadero, habrá, por definición, solo un 50% de probabilidad de que los activos del plan sean suficientes para pagar todos los beneficios. Como resultado, cuando planeen los pagos de financiación los actuarios de pensiones pueden usar supuestos conservativos del retorno esperado. No obstante, la inversión en activos de más alto riesgo (y por consiguiente más alto retorno esperado) tiende a resultar en una más alta tasa de descuento de valuación de la financiación y por consiguiente un pasivo (financiación) más bajo.


Pero los activos de riesgo más alto no impactan el pasivo contable


En la presentación de reportes financieros, la composición del portafolio de activos no impacta la medición del pasivo de pensión. Los flujos de efectivo futuros esperados esencialmente son los mismos, pero la tasa de descuento usada para medir la obligación contable tiene que ser igual al rendimiento de activos corporativos de calidad alta (usualmente interpretados como bonos ‘AA’). Como resultado, la asignación del activo del fondo y el retorno esperado del activo son irrelevantes. La lógica de este enfoque es que cambiar los activos del fondo de pensiones no impacta la naturaleza económica del pasivo y por consiguiente la tasa de descuento debe reflejar las características del pasivo, no las de los activos de financiación [3].


Dependiendo de la composición de los activos del plan, la tasa de descuento del IAS 19 puede ser más alta o baja que la valuación actuarial de la financiación.


En el caso de ITV, la compañía tiene la intención de hacer coincidir activos y pasivos para minimizar el riesgo para la compañía, y por consiguiente maximizar la seguridad de los planes para los miembros. En consecuencia, los activos del plan son invertidos de manera conservadora con pocos activos de riesgo. La asignación del activo de los planes no es revelada en los estados financieros intermedios 2022 – la nota que aparece a continuación es tomada del anterior reporte anual.


Los activos del plan que se presentan arriba incluyen un 44% de participación por bonos libres de riesgo y derivados relacionados, los cuales son clasificados como “cobertura del pasivo”. Sin embargo, nos parece que otros activos tienen un efecto similar. Por ejemplo, las ‘pólizas de seguros’ representan una anualidad a granel comprada para logar un buy-in parcial y coincidirán plenamente una porción de los flujos de salida del pago de pensión. Además, ‘otros bonos’ es probable que sean de riesgo bajo y con una duración que probablemente, al menos en parte, coincidirá con el perfil del pasivo. De acuerdo con nuestro punto de vista, todos esos activos son de riesgo bajo y ampliamente orientados a igualar los flujos de efectivo del pasivo.


Solo el 8% del portafolio de activos es identificado como “inversiones que buscan retorno” más riesgoso e incluso ellos parece que sean menos riesgosos comparados con los activos que buscan retorno de otros planea – notablemente hay una completa ausencia de inversiones de patrimonio.


La asignación de activos de riesgo produce un pasivo de valuación de financiación que es más alto que la obligación contable


El resultado neto de este enfoque asignación de activos de bajo riesgo y de coincidencia amplia del pasivo es que el retorno promedio esperado en el portafolio de activos, y en consecuencia la tasa aplicada en la valuación actuarial de la financiación para determinar las contribuciones de efectivo probablemente será más bajo que la tasa de bonos ‘AA’ usada para la medición contable del IAS 19. Esto explica el pasivo más alto (y el déficit del plan) basado en la valuación de la financiación, y por consiguiente los pagos continuados de contribuciones de “reducción del déficit”, si bien la valuación del IAS 19 resulta en un superávit.


Aquí está la explicación que la compañía da a la diferencia entre las dos valuaciones:



Desafortunadamente, las revelaciones de las notas son insuficientes para ser más precisos acerca de las diferencias entre las dos valuaciones. ITV, al igual que la mayoría de las compañías, no revela en ningún estado financiero la tasa de descuento usada para la valuación de la financiación, y la tasa de descuento del IAS 19 es solo revelada en el reporte anual y no en los intermedios. Ni las dos valuaciones son hechas al mismo tiempo – la medición contable del IAS 19 ocurre, y es presentada en el balance general, en cada fecha de presentación de reporte semestral, mientras que la valuación de la financiación solo es hecha cada 3 años y en fechas diferentes para los planes individuales.


La asignación de activos de pensión de riesgo más alto producirá una más baja valuación de la financiación


No todas las valuaciones de financiación de pasivos de pensión serán más altas que la medición para los propósitos de la presentación de reportes financieros. Para las compañías que no han eliminado el riesgo en sus planes de pensión de beneficio definido, el retorno esperado del activo puede muy bien ser más alto que la tasa de descuento de bono corporativo de calidad alta del IAS 19.


En uno de nuestros primeros artículos de Footnotes Analyst discutimos exactamente esta situación, la cual se basó en la contabilidad de BAE Systems.


BAE Systems toma un enfoque muy diferente del de ITV. Su asignación del activo del fondo de pensiones incluye una inversión significativamente más alta en acciones, fondos de inversión comunes (que también parece predominantemente son inversiones que buscan retorno) y propiedades. Nosotros estimamos que la proporción de activos de riesgo es el 51% del portafolio agregado del fondo de pensiones, que se compara con solo el 8% para ITV. Esta diferencia se puede deber a una diferente actitud ante el riesgo en el plan de pensiones, pero también podría ser a causa de que el plan de BAE Systems todavía está abierto a nueva causación de beneficios de pensión por empleados actuales. El pensamiento actuarial ortodoxo es que en la medida en que los planes maduran, y particularmente cuando en están en la segunda vuelta, mayor importancia es asignada a la coincidencia del pasivo.



Independiente del motivo detrás de la asignación del activo, la consecuencia de la mayor exposición ante activos de riesgo es que la tasa de descuento de la valuación de la financiación (aunque se base en “prudentes” retornos esperados del activo) excede la tasa de descuento del IAS 19. En consecuencia, la valuación actuarial de la financiación de las obligaciones del plan de pensiones de BAE System es más baja que la cantidad del IAS 19 (lo opuesto de ITV).




¿Cuál valuación de la pensión es más relevante para los inversionistas?


Cuando previamente escribimos acerca de las pensiones en el contexto de BAE Systems, argumentamos que en su análisis los inversionistas no deben usar la valuación actuarial de la financiación si ésta no ha sido reducida mediante usar una tasa de descuento que incluya una prima debida al riesgo de inversión. Esto porque nosotros no consideramos que el beneficio proveniente de un retorno esperado más alto para los activos del fondo de pensión agregue cualquier valor, luego de permitir el riesgo más alto. Cambiar un fondo de pensión desde bonos de contrapartida de riesgo bajo hacia acciones de riesgo más alto puede muy bien reducir las contribuciones futuras esperadas, pero no agrega valor - $100 de bonos y su retorno futuro esperado valen lo mismo que $100 de acciones y su retorno más alto pero riesgoso, tal y como es mostrado por la fijación que el mercado hace del precio de los swaps de acciones.



Sin embargo, también hay desafíos con la medida de la contabilidad del IAS 19. El problema es que la tasa ‘AA’ todavía incluye una prima por el riesgo de inversión, lo cual hace que la contabilidad del pasivo, en efecto, sea la misma que la valuación de la financiación, si bien con una prima por el riesgo de inversión estandarizada, más que específica para el plan.


El riesgo de crédito es relevante en teoría, pero la tasa AA casi seguro es demasiado alta


Si el riesgo de crédito debe ser incluido en la medición del pasivo es un debate continuo en la presentación de reportes financieros. Nosotros pensamos que (idealmente) todos los pasivos deben ser medidos usando una tasa de descuento que refleje el riesgo de crédito aplicable a ese pasivo. Sin embargo, una tasa ‘AA’ casi seguro es demasiado alta para las obligaciones por pensiones que generalmente tienen poco riesgo de crédito o de no-desempeño, particularmente los planes que están cerrados, bien financiados, e invertidos en activos que compensan los pasivos (tal como para ITV).


De acuerdo con ello, nosotros pensamos que (la mayoría) de los pasivos de pensión deben ser medidos mediante descontar los pagos futuros de pensión a una tasa libre de riesgo.



Comparación de pensiones con seguros


El nuevo estándar IFRS para la contabilidad de seguros, el IFRS 17, usa una tasa libre-de-riesgo para determinar el componente mejor estimado de un pasivo por seguros [4]. Si bien la tasa de descuento es ajustada para reflejar las características de iliquidez de los contratos de seguro, no se incluye distribución por el riesgo de crédito o de inversión.


Los pasivos por seguros y por pensiones tienen esencialmente las mismas características, ¿entonces por qué son medidos de manera diferente?


Una tasa libre-de-riesgo es usada para medir el ‘mejor estimado’ del pasivo por las obligaciones de seguro que casi sin idénticas a las pensiones


En el caso de ITV, la asignación del activo de pensión al final de 2021 incluyó pólizas de seguros compradas a una compañía de seguros que proporcionó flujos de efectivo para igualar algunos de los pagos de pensión. En 2022 la compañía fue más allá y transfirió esas obligaciones al asegurador en la forma de un buy-out de pensión. Cuando el asegurador mida su nuevo pasivo, usará la tasa libre-de-riesgo (de iliquidez) y no la tasa ‘AA’ previamente usada por ITV por su pasivo de pensión en el balance general. Este cambio en la medición, para la que efectivamente es la misma obligación, tiene poco sentido.


Nosotros pensamos que los principios de medición del IFRS 17 para los seguros deben ser aplicados a las pensiones de beneficio definido


De acuerdo con nuestro punto de vista la nueva base de medición del IFRS 17 para los pasivos por seguros proporcionaría una mejor base para la medición de las obligaciones por pensiones. No solo removería de la tasa de descuento la ilógica distribución del crédito, sino que también solucionaría otros problemas en la contabilidad de las pensiones, notablemente cómo medir los denominados planes de saldo en efectivo.




Volviendo a la pregunta de nuestro lector…


En general, no pensamos que las valuaciones de la financiación sean una buena base para la medición porque típicamente incluyen una distribución por el riesgo de inversión. Sin embargo, en el caso de ITV, las inversiones son de riesgo bajo, y la valuación de la financiación habría usado una tasa de descuento igual, o al menos cercana, a la tasa libre-de-riesgo. En efecto la valuación de la financiación de ITV es como nosotros pensamos que la medición de contabilidad debe ser para todas las compañías. Con esta base, pensamos que la posición de las pensiones de ITV al 30 de junio de 2022 tiene un impacto negativo en el valor y que los pagos futuros de financiación esperados revelados por ITV son más relevantes que el superávit contable revelado.


La aparente contradicción de que esté siendo reportado un superávit contable, si bien continúa los pagos por ‘reducción del déficit’, es probable que se vuelva crecientemente común. Muchas compañías están eliminando el riesgo de sus planes de pensión mediante invertir en activos que iguala, o mediante buy-ins o buy outs con compañías de seguros. Esto significa que las compañías crecientemente buscarán financiar los planes de pensión a un nivel más alto que el pasivo contable.


Un reporte de 2003 escrito por Steve defiende la eliminación del riesgo de pensión

Nosotros pensamos que eliminar el riesgo de las pensiones es positivo para los inversionistas en las compañías patrocinadoras. De hecho, nosotros podemos reclamar que hemos defendido la eliminación del riesgo de pensiones en el año 2003 cuando la estrategia estaba lejos del pensamiento convencional. Esta es la carátula del reporte de 2003. De manera interesante, la ‘contabilidad sesgada’ que resaltamos en ese momento ahora ha cambiado en los IFRS (si bien no en los US GAAP).


Este viejo reporte de UBS de 2003 todavía se puede encontrar en Internet. Inevitablemente, buena parte del análisis de la contabilidad está desactualizado, pero nosotros pensamos que todavía es una lectura interesante.




Ajuste del pasivo contable


El activo o pasivo de pensión reportado en los estados financieros puede ser ajustado para aproximar al que sería con una tasa de descuento libre-de-riesgo. El impacto de una tasa más baja puede ser estimado mediante simplemente multiplicar la diferencia en la tasa por la duración de los pasivos. Esto debe ser aplicado al pasivo bruto por pensión antes de deducir los activos del plan.


En el caso de ITV, no podemos hacer este cálculo en la fecha del balance general más reciente porque la tasa de descuento aplicada en la medición del IAS 19 no es revelada. El 31 de diciembre de 2021, el año anterior, la tasa de descuento revelada fue 1.8% y el término promedio de los pasivos era 15 años. En esta fecha el rendimiento en bonos del gobierno de UK a 15 años era 1.15%, lo cual implica una distribución del rendimiento del 0.65% [5]. La diferencia en la medición del pasivo basada en una duración de 15 años es por consiguiente 15 x 0.65% = 9.75% y el pasivo revisado es £3,943m x 1.0975 = £4,327m.



En la valuación de ITV al 31 de diciembre de 2021, nosotros pensamos que el déficit ajustado (aproximado) de £454m, con un ajuste proporcional al impuesto diferido, es más relevante que la posición revelada del balance general.



Perspectivas para los inversionistas


  • En general no recomendamos usar valuaciones de financiación actuales como base para incluir en la valuación del patrimonio las obligaciones por pensión. Si los activos del fondo están ‘buscando retorno’ la prima de riesgo incluida en la valuación de la financiación artificialmente reduce el pasivo.


  • La valuación actuarial será más realista y un mejor reflejo de los flujos de efectivo futuros si los activos de pensión son de riesgo bajo e ‘igualan el pasivo’.


  • Nosotros pensamos que la medición de las pensiones en el balance general según el IAS 19 es sesgada mediante incluir en la tasa de descuento la distribución del bono ‘AA’. Usualmente es más apropiada una tasa libre-de-riesgo.


  • La aplicación de la nueva base de medición del IFRS 17 para los pasivos por seguros a las pensiones de beneficio definido mejoraría la presentación de reportes financieros.


  • Ustedes pueden aproximar el pasivo de pensión económico si incrementan el pasivo contable bruto reportado por la distribución del crédito usada en el IAS 19 multiplicado por la duración de la obligación.



Notas finales:


[0] Un buy-in es un contrato de inversión en el cual los fideicomisarios mantendrán la responsabilidad legal de pagar los beneficios de los miembros. Según un buy-out, el asegurador iría más allá y asumiría la responsabilidad legal de pagar pensiones mensuales directamente a cada miembro individual del plan.


[1] La compañía ahora opera planes de contribución definida, el gasto por los cuales es reportado por separado en utilidad y pérdida.


[2] Un superávit recuperable es uno donde la compañía patrocinadora puede logar un beneficio económico proporcional. Esto se puede deber a salidas de flujos futuros reducidas si el plan todavía está abierto a causación futura, o mediante pagos de efectivo provenientes del fondo – efectivamente reembolsos de contribuciones pasadas. Esta es la explicación dada por ITV… “El Grupo ha determinado que tiene un derecho incondicional a reembolso de cualquier superávit si los Planes son operados hasta que el último miembro muere. Con esta base el Grupo ha reconocido un superávit contable en el Plan de Pensiones de ITV y en el Plan de UTV al 30 de junio de 2022”.


[3] solo si los flujos de efectivo del pasivo están vinculados a los activos subyacentes la tasa de descuento debe estar vinculado a los retornos de los activos. Esto puede ocurrir para algunos planes de pensión, incluyendo los comúnmente denominados planes de saldo de efectivo. Si bien este vínculo es reconocido en la contabilidad de seguros, desafortunadamente este no es el caso en el IAS 19 y como resultado la contabilidad de los saldos de efectivo es problemática, con el pasivo potencialmente sobreestimado.


[4] Un pasivo por seguros también incluye un componente de utilidad no-ganada.


[5] Si la tasa de descuento usada en la contabilidad no es revelada, use la distribución del rendimiento promedio para bonos AAA.


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