Interés no-controlante


Por The Footnotes Analyst – Interés no-controlante y opciones de venta del NCI - Moët Hennessy


Documento original: Non-controlling interest and NCI put options – Moët Hennessy


Si bien la contabilidad del non-controlling interest (NCI) [Interés no-controlante (INC)] generalmente es relativamente sencilla, incluirlo en la valuación del patrimonio es más desafiante. Lo contrario es verdadero para el NCI que está sujeto a una opción de venta. En este caso la contabilidad es compleja, con clasificación y medición diferentes y potencialmente inconsistentes, pero útil si datos adicionales están disponibles para valuación.


Nosotros discutimos las implicaciones de contabilidad y valuación de los intereses no-controlantes y el uso de la opción de venta suscrita por LVMH sobre el interés no-controlante en su subsidiaria Moët Hennessy para ilustrar los desafíos y oportunidades para los inversionistas.


La contabilidad de los intereses no-controlantes en su mayoría no es controvertida, relativamente simple, y usualmente bien entendida por los inversionistas. El NCI surge cuando una compañía matriz aplica consolidación plena a una subsidiaria, pero no tiene el 100% de participación en la propiedad de esa subsidiaria. Desde la perspectiva del grupo el NCI es una forma de capital patrimonial y es reportado en el balance general como la participación del NCI en los activos netos de la subsidiaria en la cual haya una participación minoritaria del capital social [1].


El valor en libros del NCI cambia en cada período por una cantidad igual a la participación que los accionistas no-controlantes tienen en las utilidades y los otros ingresos comprensivos, menos cualesquiera dividendos pagados. Puede además ser impactado por los efectos de cualquier cambio en los porcentajes de la propiedad.


Para el análisis basado-en-el-valor de la empresa se necesita el valor razonable del NCI


En el estado de ingresos, la utilidad es asignada entre la que es atribuible al NCI y la restante que es atribuible a los accionistas de la matriz. Las ganancias atribuibles a la matriz son las que constituyen la base para las ganancias por acción y por lo tanto para las ratios precio ganancias. En los múltiplos de patrimonio no hay necesidad de considerar por separado el NCI, dado que el impacto en el valor es automáticamente incluido mediante la atribución del NCI.


En un enfoque del valor de la empresa para la valuación el centro de atención está en todo el negocio, independiente de cómo es financiado. Esto significa que métricas del desempeño, tales como EBITDA, incluyen el resultado de todo el grupo y que el reclamo de los accionistas no-controlantes, junto con otros reclamos tales como deuda, son incluidos en el componente valor de la empresa de un múltiplo de EV. Inversamente, en un puente entre el valor de la empresa a capital, usted necesita deducir el valor razonable del reclamo que los accionistas no-controlantes tienen en la utilidad de la empresa y en los flujos de efectivo dado que esto refleja la participación del EV del grupo que no pertenece a los accionistas de la compañía matriz [2].


El valor razonable del NCI es probable que difiera de manera importante de la cantidad reportada del balance general. La cantidad de los activos netos del balance general refleja ampliamente medición del costo histórico, reconocimiento incompleto de activos intangibles y solo reconocimiento parcial de la plusvalía. Desafortunadamente, en los estados financieros no hay revelación del valor razonable del NCI.


Si la subsidiaria está listada, el precio cotizado proporciona la mejor base para derivar el valor razonable del reclamo del NCI. Más comúnmente se requiere una valuación separada.


La estimación del valor razonable de los intereses no-controlantes puede ser desafiante


Puede ser posible valuar el NCI por referencia a los datos financieros relacionados con las subsidiarias mismas usando técnicas de valuación tales como múltiplos de EV o DCF. Sin embargo, en la mayoría de los casos usted podrá basarse en datos relacionados con el NCI que no se incluyen en los estados financieros del grupo. Desafortunadamente, esto de alguna manera es limitado, tal y como ilustramos a continuación.



LVMH y Moët Hennessy


El conglomerado de lujo LVMH tiene una participación del 66% en, y consolida plenamente, los negocios de vinos y espirituosos de Moët Hennessy. La tenencia restante de las acciones es tenida por Diageo y es un interés no-controlante en los estados financieros de LVMH tiene otras cantidades de NCI, pero la mayoría se relaciona con Moët Hennessy. Una complejidad, y una característica clave en este caso, es que LVMH le ha otorgado a Diageo una opción de venta para vender a LVMH su 34% de participación en Moët Hennessy. Luego volveremos a esta característica.


Adelante mostramos los datos del NCI proporcionados por LVMH (excluyendo los relacionados con la opción de venta del NCI). Esto es típico de lo que usted generalmente encontrará en la práctica.




En las cuentas consolidadas la única información disponible acerca del NCI está en la participación que en el balance general hay de los activos netos, la participación que el NCI tiene en la utilidad y pérdida (y otros ingresos comprensivos) más algunos datos resumidos del estado financiero acerca de las subsidiarias con un interés no-controlante (que probablemente estará agregado). Estos datos solo son suficientes para aplicar una valuación sencilla de precio a libros o de la ratio PE.


El problema para los inversionistas es la carencia de desagregación de la participación que el NCI tiene en las utilidades. Por ejemplo, la mayoría de las ratios históricas de PE se derivan de las ganancias luego de remover los ingresos y gastos no-recurrentes y la amortización de ciertos activos intangibles. LVMH identifica tales elementos sobre una base de grupo; sin embargo, generalmente no hay indicador del impacto en la participación que el NCI tiene en los ingresos netos. Esto hace que la aplicación de un método de PE para obtener el valor razonable de los intereses no-controlantes sea desafiante.


Sin embargo, en el caso de LVMH hay una fuente adicional de datos que ayuda – la opción de venta del NCI.



OPCIONES DE VENTA SOBRE INTERESES NO-CONTROLANTES


Los acuerdos entre el grupo y los accionistas no-controlantes pueden ser complejos. Una de tales complejidades son las opciones de venta suscritas, donde los accionistas no-controlantes tienen la opción de vender su participación accionaria a la compañía matriz, ya sea a un precio fijo o a un precio vinculado al valor razonable. Esto resulta en contabilidad más compleja. Sin embargo, las opciones de venta de NCI pueden proporcionar mejor información para uso en los modelos de valuación.


Las opciones de venta suscritas sobre NCI se ‘llevan bruto’ y se reporta un pasivo


Usualmente, los derivados, tales como las opciones de venta y de compra, son reportados a valor razonable en el balance general con los cambios en el balance incluidos en utilidad y pérdida. Sin embargo, el tratamiento contable por defecto para los derivados no aplica a las opciones de venta suscritas sobre patrimonio propio. En lugar de ello, la obligación de liquidar la venta (la cantidad por pagar si es ejercida) es reportada como un pasivo igual al valor presente del precio de ejercicio. En el débito correspondiente es donde radica la diversidad, pero generalmente es reportado como una reducción en el patrimonio (si bien, tal y como explicamos adelante, este no es el método aplicado por LVMH.


Normalmente en los estados financieros no ‘llevamos bruto’ [3] los derivados porque cualquier intercambio involucra solamente intercambiar un activo financiero por otro. La cosa importante es el reportar el valor razonable positivo o negativo del derivado mismo. Sin embargo, suscribir una opción de venta sobre patrimonio (incluyendo NCI) significa que este capital patrimonial es efectivamente temporal – o al menos potencialmente temporal. El ejercicio de una opción de venta sobre patrimonio involucra una reducción tanto en activos como en patrimonio, y no simplemente intercambiar diferentes formas de activos. Se considera que llevar bruto para reportar un pasivo y reducir el capital patrimonial proporciona una descripción más justa de la posición financiera.



¿Continuar o no reportando el NCI?


La contabilidad separada de cada tramo de una opción de venta de NCI crea desafíos adicionales, incluyendo qué ocurre con la participación de los activos netos y la participación de la utilidad normalmente atribuida al NCI. Si un pasivo para pagar el precio de ejercicio es reconocido en el balance general, ¿debe ser eliminado el reportar el NCI como patrimonio?


Diferentes enfoques de contabilidad son aplicados a las opciones de venta de NCI


En algunos casos, la participación del NCI en los activos netos es cancelada (des-reconocida), como si la opción de venta haya sido ejercida y el NCI realmente adquirido. Esto significa que toda la cantidad de la utilidad de la subsidiaria con el interés no-controlante es atribuida al grupo, sin asignación del NCI.


Este enfoque, algunas veces denominado el método de adquisición anticipado, comúnmente es usado cuando, en sustancia, los intereses económicos de los accionistas no-controlantes ya no están en los resultados subyacentes del negocio, pero, en efecto, es una cuenta por cobrar pendiente de liquidación. Esto puede ser cuando la opción de venta tiene un precio de ejercicio fijo y es en-el-dinero.


La alternativa es continuar reportando el NCI y su participación de la utilidad tal y como es normal, pero, adicionalmente, reportar el pasivo por la opción de venta. Esto es denominado el método de acceso presente y es considerado más apropiado cuando los accionistas no-controlantes todavía tienen un interés económico en los retornos de capital de la subsidiaria, tal como cuando el precio de ejercicio de la opción se basa en el valor razonable y no es fijo. Una versión de este método es la que es aplicada por LVMH.



¿A dónde va la re-medición del pasivo?


Un principio en contabilidad es que el capital patrimonial no es re-medido, pero esos pasivos son mantenidos actualizados considerando las expectativas actuales del flujo de efectivo requerido para liquidar la obligación, esto significa que el pasivo por la opción de venta es re-medido si el valor presente del precio de ejercicio cambia, tal como cuando el precio de ejercicio se basa en el valor razonable. El problema es cuando el efecto de esa re-medición debe ser reportado. Usualmente, los cambios de esta naturaleza del pasivo son presentados como ganancias o pérdidas en utilidad y pérdida. Sin embargo, en el caso de las opciones de venta de NCI, se puede argumentar que, dado que el pasivo inicialmente fue creado mediante la reducción del patrimonio más que de la utilidad, cualquier cambio en ese pasivo también debe ser reportado directamente en patrimonio.


Si bien el llevar bruto las opciones de venta de NCI claramente está requerido en los IFRS, el detalle de la contabilidad, incluyendo lo que ocurre con el ‘débito’ no esta completamente abordado. IASB repetidamente ha intentado resolver este problema, pero hasta ahora, sigue pendiente. Las firmas de auditoría tienen su propia orientación sobre la contabilidad para las opciones de venta de NCI, pero hay opiniones diferentes, y en la práctica usted probablemente verá diferencias de enfoque.



¿La contabilidad diversa importa a los inversionistas?


Si usted está enfocando su análisis desde una perspectiva del valor de la empresa, el debate contable probablemente no importe mucho. Cualquier re-medición del pasivo por la opción de venta del NCI no impactará los resultados de operación (o si usted debe removerlo) y usted se centrará en el valor razonable y en la naturaleza económica del reclamo del NCI cuando aplique una valuación del flujo de efectivo libre de la empresa descontado y un puente de valor de empresa a capital. Este valor razonable puede ser informado por revelaciones del estado financiero (que adelante explicamos para LVMH), pero si el NCI es reportado como pasivo o como patrimonio, y qué ocurre con los cambios en esa medición, es menos relevante.


Simplemente eliminar el cambio en el pasivo por la opción de venta del NCI puede exagerar las ganancias


Sin embargo, usted necesita ser cuidadoso si usted analiza flujos de capital tales como las ganancias y las resultantes ratios de precio a ganancias. Si los cambios en el pasivo por la opción de venta del NCI son reportados en utilidad y pérdida como un elemento de financiación esto puede producir un efecto contraintuitivo en los ingresos netos. Por ejemplo, si un incremento en la rentabilidad resulta en un valor más alto para una subsidiaria, el incremento en el pasivo puede más que compensar el incremento en las utilidades y por lo tanto causar una reducción contraintuitiva en las ganancias. El problema aquí es que no hay reconocimiento en los estados financieros del grupo de todo el cambio en el valor del ‘activo’ que está sujeto a la opción de venta, solo el incremento de las utilidades en el período actual.


Usted puede pensar que omitir en las ganancias ajustadas este cambio del pasivo por la opción de compra del NCI resolvería el problema. Sin embargo, esto no funcionará si la compañía ha omitido cualquier asignación de la participación de la utilidad del NCI. El resultado es que las ganancias ‘ajustadas’ podrían estar exageradas.


Por supuesto, todo esto apoya nuestro punto de vista de que el análisis basado-en-el-valor de la empresa es enormemente superior a intentar analizar las ganancias y las ratios de precio a ganancias. Para más acerca de cómo el análisis basado en EV es generalmente un mejor enfoque, vea nuestro artículo ‘Enterprise value: Our preference for valuation multiples’.



CONTABILIDAD DE LVMH para las opciones de venta del NCI


LVMH le ha otorgado a Diageo una opción de venta para vender su 34% de participación de Moët Hennessy a LVMH al 80% del valor razonable de la participación de Moët Hennessy a la fecha de ejercicio de la opción. Dado que el precio de ejercicio se establece por debajo del valor razonable, la opción está siempre ‘fuera del dinero’. Por consiguiente, la probabilidad del ejercicio es baja, y el valor razonable de la opción probablemente sería insignificante. No obstante, el pasivo por la opción de venta igual al precio de ejercicio de la opción aún tiene que ser reportado en el balance general. LVMH tiene otros compromisos de venta de NCI, pero la mayor parte del pasivo “Compromisos de compra de participaciones en intereses minoritarios” de €10,991m en el balance general de 2020 se relaciona con Moët Hennessy.


Dado que el precio de ejercicio de la opción de venta de Moët Hennessy está por debajo del valor razonable, Diageo tiene poco o ningún incentivo económico para ejercer la opción. Esto genera la pregunta de por qué, si Diageo está económicamente incentivado a no ejercer la opción, LVMH debe reconocer un pasivo. La razón es que los IFRS no definen los pasivos con base en lo que es probable que ocurra, sino que en lugar de ello usa los términos contractuales de un acuerdo. LVMH está contractualmente obligado a entregar efectivo si Diageo escoge ejercer la opción, incluso si esto es improbable [4].



La participación del NCI en las ganancias todavía es reconocido si bien la opción de venta del NCI es un pasivo


Parece que LVMH no incluye la participación de los activos netos de Moët Hennessy en la cantidad del NCI (etiquetada como ‘intereses minoritarios’ por LVMH) reportada como parte del patrimonio. Sin embargo, en el estado de ingresos, LVMH continúa asignando el 34% de participación de las ganancias en Moët Hennessy al interés no-controlante, de la misma manera que como lo haría si no hubiera una opción de venta. Esta asignación es eliminada del saldo del NCI en el balance general. En la continuación en el 2020 del saldo del ‘interés minoritario’, €253m representan la participación de los ingresos netos atribuibles a todos los accionistas no-controlantes, €220m son deducidos, que es la cantidad aplicable a Moët Hennessy y otros NCI similares que están sujetos a opciones de venta.


LVMH no incluye como una ganancia o pérdida, en el estado de ingresos, el cambio en el pasivo por la opción de venta del NCI. De manera interesante, y por razones que no son claras, dos tratamientos diferentes son aplicados dependiendo de cuándo surgió originalmente el compromiso de compra.


  • Para los compromisos otorgados antes de enero 1, 2010, la diferencia entre la cantidad de los compromisos y los intereses minoritarios cancelados es mantenida como un activo en el balance general bajo plusvalía, como lo son los cambios subsiguientes en esta diferencia.

  • Para los compromisos otorgados a partir de enero 1, 2010, la diferencia entre la cantidad de los compromisos y los intereses minoritarios es registrada en patrimonio, bajo ‘otras reservas’.


Como la opción de venta otorgada a Diageo por su participación en Moët Hennessy data a 1994, los cambios en este compromiso de opción de venta son presentados en plusvalía.


LVMH no reconoce en utilidad y pérdida el cambio en el pasivo por la opción de venta del NCI


No reportar en utilidad y pérdida el cambio en el pasivo evita el efecto contraintuitivo de reportar una pérdida en el estado de ingresos debida a un incremento en el valor de una subsidiaria. Sin embargo, este enfoque es inconsistente con el tratamiento de otras re-mediciones del pasivo, y usted encontrará que otras compañías reconocen en utilidad y pérdida todo el cambio en el pasivo por la opción de venta del NCI. De acuerdo con nuestro punto de vista, los cambios en los pasivos deben ser reportados en utilidad y pérdida, pero con desagregación y revelación confiables para informar a los inversionistas su naturaleza económica.


La diversidad en la contabilidad para las opciones de venta del NCI en los IFRS significa que los inversionistas necesitan pisar con cuidado cuando usan métricas de desempeño.



Estimación del valor de los intereses no-controlantes de LVMH


Si el precio de ejercicio de la opción de venta del NCI se basa en el valor razonable, el pasivo reconocido ayudará en la estimación del valor razonable del reclamo del NCI. En el caso de LVMH, el pasivo por Moët Hennessy es el 80% del valor razonable estimado del interés del NCI en esta subsidiaria. Ajustar el pasivo por la opción de venta del NCI de acuerdo con esto es probable que ofrezca un mejor estimado del valor razonable que el que de otra manera podría ser obtenido.


Para los inversionistas sería aún mejor si el pasivo por el NCI de LVMH fuera adicionalmente desagregado – si bien la mayoría del pasivo por la opción de venta del NCI se relaciona con Moët Hennessy hay otros componentes (sin duda con diferentes términos contractuales) que no están identificados por separado. Además, recuerde que cuando el pasivo por NCI refleja un precio de ejercicio basado en el valor razonable, puede haber considerable incertidumbre de la medición. La valuación resultante probablemente será un valor razonable del ‘nivel 3’, basado en el punto de vista de la administración.


Si el precio de ejercicio de la opción de venta es una cantidad fija, el pasivo en el balance general es menos útil. Lo que en este caso necesitan los inversionistas es el valor razonable de la opción de venta misma. Desafortunadamente, el valor razonable de los derivados clasificados como patrimonio no está requerido en los estados financieros.


No obstante, pensamos que los pasivos por la opción de venta del NCI a menudo les proporcionarán a los inversionistas datos adicionales altamente útiles que pueden ser usados en estimar de mejor manera el valor razonable los reclamos del NCI.



Perspectivas para los inversionistas


  • El puente de empresa a capital refleja cómo el valor de una empresa es compartido entre los diferentes tenedores de reclamaciones. Todos los reclamos, incluyendo los intereses no-controlantes, deben ser medidos a valor razonable para obtener un realista valor de capital objetivo.

  • Los intereses no-controlantes no son reflejados a valor razonable en el balance general. Ustedes necesitarán estimados separados si esos valores son materiales.


  • Tengan cuidado cuando apliquen una ratio PE a una participación no-ajustada del NCI en las ganancias – la carencia de revelación acerca de la participación que el NCI tiene en elementos no-recurrentes puede afectar el resultado.


  • Las opciones de venta tenidas por intereses no-controlantes resultan en el reconocimiento de un pasivo al valor presente del precio de ejercicio. Usen esta información para informar de mejor manera su estimado del valor razonable del NCI.


  • La contabilidad para las opciones de venta suscritas sobre NCI pueden variar en la práctica. La atribución usual de las ganancias al NCI puede ser reemplazada o complementada por la re-medición del pasivo por la opción de venta.



Notas finales


[1] El valor en libros del NCI también puede incluir un elemento de plusvalía que surge desde el momento de la primera consolidación. Según los US GAAP esto siempre aplica, pero esta forma de contabilidad de la plusvalía bruta es una elección de política de contabilidad según los IFRS.


[2] Para más acerca del valor de empresa en el análisis del capital y el puente entre empresa y capital, incluyendo los intereses no-controlantes, vea nuestro artículo Enterprise to equity bridge – More fair value required [Puente entre empresa y capital – Se requiere más valor razonable]


[3] ‘Llevar bruto’ [‘Grossing-up’] se refiere a reportar por separado cada ‘tramo’ de un derivado. Por ejemplo, un contrato de compra forward por moneda podría ser reportado como un pasivo para hacer la compra y un activo igual al valor de la moneda que será recibido. La diferencia entre el activo y el pasivo es igual al valor razonable del derivado. Llevar bruto una opción de venta de NCI produce el pasivo igual al precio de ejercicio, sin embargo, no hay incremento de activo dado que la subsidiaria ya está completamente consolidada. Por esta razón, el débito reduce el patrimonio de los accionistas.


[4] Algunos pueden cuestionar si la clasificación de pasivo en este caso proporciona información útil para los inversionistas. El pasivo es bastante diferente de la deuda regular y es improbable que sea pagado, dado el precio de ejercicio. Esto plantea preguntas interesantes acerca de cómo la ‘compulsión económica’ debe o no ser reflejada en la presentación de reportes financieros.


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