Apalancamiento de pensiones

Por The Footnotes Analyst - Apalancamiento de pensiones según los IFRS y los US GAAP – Delta Air Lines


Documento original: Pension leverage under IFRS and US GAAP – Delta Air Lines


Los US GAAP y los IFRS presentan los efectos del apalancamiento de la pensión diferentemente en los estados financieros, en particular el apalancamiento que surge de la asignación del activo de pensión. Esto complica la comparación y la interpretación de las medidas de desempeño y de los múltiples de valuación.


Nosotros usamos Delta Air Lines para ilustrar el impacto positivo que el enfoque del ‘retorno esperado’ de los US GAAP tiene en la utilidad reportada, incluyendo el efecto de supuestos optimistas del retorno. Si Delta hubiera aplicado el enfoque de ‘interés neto’ de los IFRS, nosotros estimamos que una ‘ganancia’ de $594m habría sido excluida de utilidad y pérdida y en lugar de ello reportada en OCI.


En nuestro artículo reciente DCF and pensions: Enterprise or equity cash flow [DCF y pensiones: ¿Flujo de caja de la empresa o del capital?] examinamos el apalancamiento financiero y de asignación del activo creado por los planes de pensión de beneficio definido [1] y las implicaciones para los flujos de efectivo y el costo del capital. Nosotros ilustramos cómo tratar esos efectos del apalancamiento consistentemente en una valuación de los DCF y lo hicimos proporcionando un modelo interactivo.


El apalancamiento de la pensión también impacta las medidas de la utilidad y por consiguiente los múltiplos de evaluación. El problema para los inversionistas es identificar si este apalancamiento es de naturaleza operacional o de financiación y la cantidad de la pensión relacionada con el gasto (o ingreso) incluida en las medidas alternativas de utilidad. Es importante asegurar que esas medidas de utilidad sean consistentes con otros inputs de valuación, tal como el valor de la empresa y el retorno requerido. Sin embargo, este proceso es complicado por la diferencia en la contabilidad de pensión entre los IFRS y los US GAAP.



Delta Air Lines – Apalancamiento de pensiones


Delta tiene una importante obligación acumulada por pensiones que tiene un impacto material en el análisis y valuación de las acciones. En los estados financieros anuales más recientes, la compañía reporta un pasivo por pensión bruto de $21.2bn y un pasivo adicional de beneficio posterior-al-empleo (principalmente costos de atención en salud de $3.4bn. El déficit combinado para esos planes es de $8.1bn. Este es claramente un asunto material para los inversionistas, considerando que la actual capitalización del mercado es de alrededor $22.3bn.



En la anterior tabla usted también se dará cuenta que Delta reporta un costo cero de servicio actual por pensiones. Esto señala que sus planes están cerrados a causación adicional de beneficio, pero esto no significa que el pasivo no sea importante, o que tenga un costo cero. Además, los planes tienen consecuencias importantes del flujo de efectivo, tal y como es ilustrado por las “contribuciones de empleador” más recientemente agregadas a los fondos de $1.2bn.


Sin embargo, aquí nos centramos es en los efectos del apalancamiento de las pensiones. Tal y como explicamos en nuestro anterior artículo, los fondos de pensión crean dos formas de apalancamiento adicional para los inversionistas de capital.


  • Apalancamiento financiero: El déficit de pensión es, en efecto, una obligación similar-a-deuda, dado que el plan tiene un cargo previo sobre las utilidades de la compañía. Los pasivos de pensión deben ser incluidos en otra deuda al valorar el apalancamiento financiero.

  • Apalancamiento de la asignación del activo: Si los activos de pensión no son invertidos para producir emparejamiento de activos-pasivos (esencialmente invirtiendo en bonos con la misma duración del pasivo), entonces surge riesgo de inversión. Esto recae principalmente en los accionistas de la compañía y resulta en un nivel más alto de riesgo de capital.


Ambos efectos de apalancamiento son reflejados en algunos de los cambios de activos y pasivos reportados en la tabla anterior.


  • Costo por intereses: El acrecentamiento del pasivo debido a la relajación del descuento implícito en la medición del pasivo.


  • Pérdida (ganancia) actuarial en los pasivos de pensión: El cambio en el pasivo debido a cambios de la tasa de descuento y a cambios en los estimados de los flujos de efectivo debidos a, por ejemplo, supuestos de longevidad desactualizados.


  • Ganancia (pérdida) real en los activos del plan: El cambio en el valor razonable de los activos tenidos en los fondos de pensión y en otros fondos de beneficio posterior-al-empleo [2].


Desafortunadamente, esas cantidades no dicen directamente cuál es el apalancamiento de las pensiones. Parte del costo por intereses refleja el efecto de apalancamiento financiero que surge del déficit de pensión. El efecto combinado de las remediciones de las pensiones (que comprenden las ganancias y pérdidas actuariales en los pasivos de pensión y las ganancias y pérdidas reales en los activos de pensión) es, en parte, el resultado del apalancamiento de la asignación del activo, si bien en este caso combinado con otros riesgos de pensión tal como el riesgo de longevidad.


El efecto del apalancamiento financiero refleja el tamaño del déficit. El apalancamiento de la asignación del activo es más difícil de interpretar porque depende de las inversiones subyacentes de los fondos de pensión. Por esto necesitamos considerar las revelaciones del activo del fondo.



Para Delta las revelaciones de la asignación del activo de pensión no son suficientes para valorar de manera exacta el riesgo de inversión, particularmente considerando la carencia de información acerca de la naturaleza de la inversión grande en fondos de cobertura [3]. Tampoco es suficiente valorar la extensión del emparejamiento del activo pasivo y el riesgo de tasa de interés, considerando la carencia de información de la duración para las inversiones del bono. Sin embargo, dada la inversión importante en renta variable, está claro que los accionistas de Delta están, en efecto, invertidos en un fondo de inversión apalancado además de su exposición a los negocios de operación subyacentes.


Nosotros estimamos que el apalancamiento de las pensiones de Delta incrementa el riesgo subyacente en cerca del 45%


El apalancamiento de las pensiones resulta en una más alta volatilidad (y factor beta) para los inversionistas de capital comparado con el riesgo del activo subyacente de los negocios de operación. El impacto de este apalancamiento de las pensiones depende de la estructura general del capital y de cómo el riesgo es compartido con otros proveedores de capital. Aplicando el modelo del riesgo de pensión que usamos para ilustrar cómo las pensiones deben ser incluidas en los DCF, e ignorando el efecto de la financiación de otra deuda, nosotros estimamos que multiplicador general del apalancamiento debido a las pensiones es actualmente de cerca de 1.45x.


Este efecto general del apalancamiento de las pensiones es el producto de nuestro factor de riesgo estimado de asignación del activo de 1.21x y el factor del apalancamiento financiero debido al déficit de pensión de 1.20x (el efecto general es el producto de los dos). En otras palabras, si la beta del activo fuera 1.0x, entonces (ignorando el apalancamiento financiero debido a la financiación de deuda y arrendamiento) la beta del capital sería de 1.45x [4]


Además del análisis del riesgo de pensión para el propósito de valorar el costo del capital y el flujo de efectivo (como lo hicimos en nuestro anterior artículo) es importante ser conscientes de cómo este apalancamiento impacta las métricas del desempeño. Pero para ello necesitamos entender la contabilidad de las pensiones, incluyendo la diferencia entre los IFRS y los US GAAP.



Contabilidad de pensiones IFRS y US GAAP


En algunos aspectos, la contabilidad de pensiones según los IFRS y los US GAAP es muy similar. Ambos miden el pasivo de beneficio definido con base en una tasa de descuento derivada del rendimiento en activos de alta calidad; ambos incluyen el costo del servicio y el gasto servicio, tal como los costos de servicio pasado y el costo de las liquidaciones del plan, como un gasto de operación; y ambos reportan en otros ingresos comprensivos [other comprehensive income (OCI)], más que en utilidad y pérdida, las ganancias y pérdidas actuariales [5].


El gasto general por pensiones que es reportado en el total de ingresos comprensivos [6] es realmente muy similar según los IFRS y los US GAAP porque las cantidades del balance general son medidas de una manera similar. Pero hay diferencias importantes en la desagregación y presentación del gasto. Esto lleva a diferencias en métricas de desempeño clave.


Las dos diferencias más importantes para los inversionistas son, en primer lugar, cómo son reconocidos el acrecentamiento de intereses de los pasivos de pensión y el retorno esperado en los activos de pensión y, en segundo lugar, qué cantidad es reportada en OCI y el impacto potencial que esto tiene en la utilidad futura.


Acrecentamiento de intereses


Los pasivos de pensión son el valor presente de los pagos futuros esperados para los empleados retirados. Si el plan está financiado, entonces los activos del fondo también son a valor presente, si bien en este caso el descuento está implícito en el precio de mercado, más que un input predeterminado. Por consiguiente, los cambios en la medición tanto de activos como de pasivos durante un período incluyen, entre otras cosas, los efectos explícitos o implícitos de un descuento que se deshagan.


Tanto los IFRS como los US GAAP reportan en utilidad y pérdida el acrecentamiento de la cantidad y separan esto de otros componentes de los cambios del activo y del pasivo que son reportados en OCI. El problema para los inversionistas es que ese acrecentamiento de las cantidades difiere.


  • IFRS – Enfoque de interés neto: Según los IFRS, el acrecentamiento de la cantidad reportado en utilidad pérdida solo aplica al déficit (o superávit) neto. Es simplemente la cantidad del déficit multiplicada por la tasa de descuento del pasivo. Si bien el resultado es el mismo, a menudo usted encontrará que la explicación y presentación son ligeramente diferentes cuando los intereses se muestren en el pasivo completo y esto a menudo es compensado por un acrecentamiento de intereses (a la misma tasa del pasivo) para los activos.


  • US GAAP – Enfoque del retorno esperado del activo: Para los US GAAP, el acrecentamiento funciona por separado, y a tasas diferentes, para el pasivo de pensión bruto y para los activos del fondo brutos. La cantidad reportada en utilidad y pérdida es la tasa de retorno esperada sobre el portafolio de activos aplicada al saldo bruto del activo menos el descuento que se deshace para el pasivo bruto.


Dado el tamaño de los planes de pensión para algunas compañías, el efecto de esta diferencia de contabilidad puede ser importante.

En enfoque del interés neto, de los IFRS, resulta en un gasto más alto que en los US GAAP


El enfoque del interés neto, de los IFRS, casi siempre produce un acrecentamiento más alto del gasto. En efecto, la cantidad del gasto reportado en utilidad y pérdida según los US GAAP es igual a la cantidad IFRS menos la distribución esperada derivada de la porción financiada del pasivo. Esto asume que el retorno esperado del activo es mayor que la tasa de descuento del pasivo, lo cual invariablemente es el caso. A menudo esto produce una ganancia neta para quienes reportan US GAAP, aún en casos en que el plan esté en déficit – como es el caso para Delta.


Los cambios restantes a los activos y pasivos de pensión que surgen de su remedición a valor corriente también son ganancias y pérdidas del período. Ellas se incluyen en OCI según ambos enfoques, si bien una cantidad diferente debido al diferente acrecentamiento.


Para Delta, el retorno esperado menos el acrecentamiento de intereses contribuye $263m a la utilidad antes de impuestos. Habiendo sido usado el enfoque de interés neto, de los IFRS, esto habría sido un gasto de cerca de $331m, con una diferencia ‘GAAP’ antes-de-impuestos de $594m siendo la distribución esperada en la porción financiada del plan.



En la ilustración de los US GAAP, hemos separado el acrecentamiento para las porciones financiada y no-financiada (déficit) del pasivo neto. Esto es solamente para ilustrar cómo el efecto general se compara con el de los IFRS. En la práctica, y en el anterior extracto de los estados financieros de Delta, la cantidad neta de acrecentamiento es presentada como el acrecentamiento en el pasivo bruto menos el retorno esperado sobre los activos de pensión. Sin embargo, el efecto general es el mismo.


Nuestro punto de vista sobre el acrecentamiento


Los IFRS y los US GAAP adoptan un enfoque diferente para la presentación de reporte del apalancamiento financiero y de la asignación del activo de pensión. Según los IFRS esos dos efectos de apalancamiento son reportados en diferentes partes del estado de desempeño, con el impacto de la asignación del activo reportado totalmente en OCI. Sin embargo, para los US GAAP, el efecto del apalancamiento de la asignación del activo es dividido, con la ganancia esperada de la inversión en activos riesgosos reportada en utilidad y pérdida. Ambos son enfoques válidos para desagregar el gasto general de pensión y ambos tienen sus ventajas y desventajas.


Cuando interprete las ganancias US GAAP no ignore el riesgo de asignación del activo


El enfoque de los US GAAP separa el beneficio y el riesgo del apalancamiento de la asignación del activo. El beneficio, representado por el retorno esperado sobre el activo, es reportado en utilidad y pérdida, pero los efectos que la asignación del activo tiene en el riesgo son reportados en OCI. Hay el peligro (considerando el poco sano centro de atención del mercado puesto en utilidad y pérdida) de que la ganancia sea factorizada en el análisis de los inversionistas, pero no el riesgo asociado que es capturado en OCI.


Igualmente hay un problema con el enfoque de los IFRS en que el retorno esperado proveniente de la distribución de la asignación del activo sea colocado en OCI. Para la mayoría de los elementos contenidos en OCI la cantidad pronosticada del período sería cero. Sin embargo, para las pensiones hay una ganancia OCI esperada si se asume un riesgo con relación a los activos de pensión. Hay el peligro de que los inversionistas ignorarán esta ganancia esperada, pero tendrán en cuenta el riesgo adicional, tal como al establecer el costo del capital, subestimando por lo tanto el valor. La solución es ya sea pronosticar los ingresos comprensivos, más que las ganancias, o asegurar que el riesgo de asignación del activo también sea excluido de las medidas del costo del capital y de los múltiplos de valuación objetivo.


El enfoque de los US GAAP también depende en gran medida de que las compañías usen una medida realista del retorno esperado sobre los activos. La cantidad del interés IFRS es mucho menos susceptible a variación y exageración.


Delta Air lines – Supuesto del retorno esperado y su impacto


Delta ilustra bien el problema de los supuestos del alto retorno esperado. Su 8.97% de retorno general esperado para 2019 es uno de los más altos que hemos visto. Esto puede ser explicado parcialmente por una ponderación más alta que el promedio para la renta variable y los fondos de cobertura, pero de acuerdo con nuestro punto de vista, no lo explica por completo. Con base en nuestros estimados de la exposición general del capital, y asumiendo que las inversiones en bonos no están libres de riesgo, estimamos que el retorno asumido implica una prima de riesgo de acciones [equity risk premium (ERP)] a plazo de cerca del 9%.


Una contribución adicional al alto retorno esperado de Delta (e incluida en nuestro estimado implicado de la ERP) viene de que la compañía asume “expectativas modestas de exceso de retorno”; en otras palabras, que los administradores del portafolio de pensiones batirán índices relevantes. Esto ciertamente es plausible, pero obviamente no está garantizado. Difícilmente parece prudente incluir este supuesto en el cálculo del retorno esperado.




El efecto de un supuesto alto del retorno esperado sobre el activo es incrementar la utilidad y reducir el OCI en el período actual (si bien en períodos subsiguientes esto puede ser reversado debido al ajuste de ‘reciclaje’ que explicamos a continuación).


‘Reciclaje’ de OCI


La segunda diferencia clave en la presentación de las pensiones en los IFRS y en los US GAAP es si las cantidades reportadas en OCI son subsiguientemente reclasificadas (o recicladas) a utilidad o pérdida. Reciclar una ganancia reportada en OCI en un período anterior simplemente involucra reportar una pérdida en OCI en el período corriente y la correspondiente ganancia en utilidad y pérdida. El reciclaje puede ocurrir en un período contable en respuesta a un evento originador o podría ser una asignación durante varios períodos (el cual es el caso para las pensiones).


Hay diferentes puntos de vista en relación con los méritos del reciclaje en la presentación de reportes financieros. Algunos argumentan que utilidad y pérdida mide el desempeño ‘real’ y que las ganancias reportadas en OCI realmente no han sido reconocidas como utilidad. De acuerdo con ello, se tiene que encontrar alguna base de manera que las ganancias temporalmente ‘parqueadas’ en OCI subsiguientemente sean reportadas como parte de utilidad o pérdida – por lo tanto, reciclando.


Sin embargo, otros consideran OCI como solamente una sección en un estado más grande de presentación de reporte de todas las ganancias y pérdidas reconocidas en un período. En este enfoque utilidad y pérdida es, en efecto, un subtotal en una medida más completa de desempeño denominada ingresos comprensivos (que es la suma de utilidad y pérdida y de otros ingresos comprensivos). Con este punto de vista más ampliado del desempeño, la idea de reciclar parece extraña dado que las cantidades recicladas reportadas en utilidad y pérdida y en OCI se compensan unas a otras.


El desacuerdo sobre qué representan los OCI lleva a diferencias en el reciclaje


Un problema de larga data en la presentación de reportes financieros es que nunca ha habido acuerdo acerca de qué representa OCI, para qué deben ser usados, y si hacen parte del desempeño o si solamente es un lugar de espera para ‘cuasi’ utilidades antes que se vuelvan utilidades ‘verdaderas’ en algún período futuro. Esto es evidente en los estados financieros de diferentes compañías. Algunas compañías claramente etiquetan OCI como un componente del desempeño, incluso hasta el punto de incluirlo en la misma página de utilidad y pérdida. Sin embargo, otras compañías se refieren a reconocer algo en OCI como reportarlo en patrimonio y no como una ganancia o pérdida en absoluto. Con este punto de vista, el deseo de reciclaje se vuelve más comprensible.


Si bien hay mucha similitud en relación con el uso de OCI según los IFRS y los US GAAP, también hay diferencias importantes, una de las cuales se relaciona con pensiones.


  • Reciclaje de pensiones en los IFRS: No hay ninguno. Cuando las ganancias y pérdidas actuariales de pensiones son reportadas en OCI, los IFRS las consideran reconocidas y no se requieren ajustes subsiguientes.


  • Reciclaje de pensiones en los US GAAP: Las ganancias y pérdidas de pensiones inicialmente reportadas en OCI son recicladas a utilidad y pérdida. Son asignadas a utilidad y pérdida durante las vidas de servicio esperadas restantes de los empleados, si bien solo en la extensión en que la cantidad absoluta acumulada contenida en OCI sea mayor que el 10% de la obligación de pensión bruta (o activos brutos, si son más altos). Si la cantidad o pérdida acumulada está dentro del ‘corredor’, entonces no ocurre reciclaje.


Para Delta la cantidad acumulada de pérdidas por pensión previamente reportadas en OCI (menos la cantidad que haya sido reciclada) es de $8,765m. La pérdida reciclada (una ganancia en OCI) en el período más reciente es de $291m, la cual está incluida en el gasto de pensión neto general en utilidad y pérdida. Usted no debe incluir esta cantidad reciclada en cualquier métrica usada para análisis o valuación.


Nuestro punto de vista sobre el reciclaje de pensiones relacionado con OCI


Nosotros pensamos que las ganancias y pérdidas de pensión recicladas no tienen sentido. Si el déficit del fondo de pensión se incrementa en un período particular debido a, por ejemplo, bajos retornos sobre los activos de pensión, entonces nosotros consideramos que esta es una pérdida que debe ser reportada en el mismo período y solo en ese período. Reconocer la pérdida en OCI, más que en utilidad y pérdida, puede tener algún mérito en que separa una ganancia o pérdida volátil y bastante diferente, de otros elementos de utilidad y pérdida, pero, de acuerdo con nuestro punto de vista, el acto de reciclar no agrega nada excepto a causar confusión [7].



Entonces, ¿cómo se vería Delta Air Lines según los IFRS?


Usando el enfoque de los IFRS hemos recalculado las cantidades de Delta relacionadas con pensiones, teniendo en cuenta tanto la diferencia en la medición de la cantidad de acrecentamiento como la carencia de reciclaje de ganancias y pérdidas reportadas en OCI.


Nosotros estimamos que el gasto general de pensión medido según los IFRS sería de $410m comparado con $144m según los US GAAP. La diferencia de $266m comprende dos cantidades de compensación, un más alto gasto por intereses según los IFRS de $594m y la ausencia de pérdida actuarial reciclada de $328m.



Medidas de desempeño y múltiplos de valuación


En nuestro anterior artículo explicamos que, si los efectos del apalancamiento de las pensiones son tratados consistentemente en el flujo de efectivo libre, la tasa de descuento y el ajuste puente del valor de empresa, entonces puede ser obtenido el valor correcto de los DCF. Sin embargo, nuestra preferencia es el enfoque del flujo de efectivo de la empresa con la exclusión del apalancamiento de la asignación del activo tanto de la tasa de descuento como del flujo de efectivo libre.


La consistencia también es importante para los múltiplos de valuación, tanto la consistencia entre quienes reportan IFRS y US GAAP (si usted está haciendo tales comparaciones) y la consistencia en cómo las múltiples diferencias son interpretadas, considerando otros orientadores del valor.


  • Consistencia en contabilidad: No compare ratios de precio ganancias para quienes reportan IFRS y US GAAP si las pensiones son importantes sin hacer ajustes a las ganancias para asegurar la comparabilidad. La manera más fácil de hacer esto es convertir US GAAP a IFRS, tal y como lo ilustramos arriba.


  • Consistencia en el análisis: Si el efecto del apalancamiento de la asignación del activo (la distribución del retorno sobre el activo / acrecentamiento del pasivo) es incluido en las medidas del desempeño, entonces asegure que el riesgo relacionado es incluido en la interpretación de los múltiplos resultantes. Más altos riesgo de asignación del activo y ganancias significan un múltiplo merecido más bajo.

De acuerdo con nuestro punto de vista la mejor manera para lograr consistencia en ambos aspectos es aplicar el enfoque de valor de la empresa para nuestro análisis y asegurar que todos los efectos del apalancamiento de las pensiones sean excluidos de las medidas de desempeño. Esto significa centrarse en la utilidad después de deducir solo el costo del servicio, evitando por lo tanto la diferencia GAAP en relación con el gasto de acrecentamiento y el reciclaje de OCI. También significa usar un valor de empresa que incluya el déficit o superávit de pensión neto. Todavía puede haber problemas de comparabilidad a mirar, tal como las diferencias en la tasa de descuento, pero ellas son mucho menos probables que causen problemas.



Perspectivas para los inversionistas


  • La contabilidad de pensiones según los IFRS y los US GAAP difiere. Esto puede afectar la comparabilidad de metras clave de utilidad de compañías con pasivos materiales de pensión de beneficio definido.

  • La cantidad del acrecentamiento según los US GAAP incluye la ganancia esperada del apalancamiento de la asignación del activo. Según los IFRS, todos los efectos financieros de los riesgos de asignación del activo son reportados en OCI.


  • El acrecentamiento de intereses neto reportado según los IFRS resulta en utilidad más baja comparada con los US GAAP.


  • El ajuste del reciclaje de pensión en los US GAAP carece de sentido – excluye de él todas las métricas de desempeño.


  • Si se necesita comparabilidad global, y las pensiones son materiales, sugerimos re-expresar los US GAAP a los IFRS – re-expresar la ganancia o pérdida acrecentada al gasto por intereses neto IFRS y excluir el reciclaje de ganancia o pérdida.


  • El enfoque del valor de la empresa es la mejor manera para asegurar que el apalancamiento de pensión sea tratado consistentemente con las métricas de desempeño, los múltiplos de valuación y otros componentes de la valuación de patrimonio, incluyendo el costo de capital.



Notas finales


[1] Los desafíos de contabilidad y analíticos (y las diferencias entre los IFRS y los US GAAP) para los pasivos de pensión solo aplican a los planes de beneficio definido. Para los planes de contribución definida no hay apalancamiento de pensión asociado, ni problemas de medición del pasivo o cualesquiera dificultades con la presentación de utilidad y pérdida.


[2] El término ganancias y pérdidas actuariales a menudo también es aplicado a los activos y pasivos de pensión. La ganancia o pérdida actuarial por los activos de pensión es la diferencia entre el retorno real en los activos del plan y la cantidad de acrecentamiento que describimos a continuación.


[3] Si es necesario, usualmente es posible encontrar más acerca de la asignación del activo del fondo mediante examinar los estados financieros de los fondos mismos. En este caso no hemos hecho esto.


[4] Un problema interesante relacionado con los pasivos de pensión y el apalancamiento asociado es si el mercado, en la fijación del precio de los valores de renta variable, reconoce plenamente este factor de riesgo. El factor beta histórico para Delta es de cerca de 1.3x, el cual parece bajo considerando tanto el apalancamiento financiero como el de pensiones que afecta a los inversionistas de capital. El factor beta histórico refleja el apalancamiento histórico que sería considerablemente más bajo que hoy, dada la caída en el precio de la acción y el incremento en la deuda neta relacionado con el Covid-19. Sin embargo, incluso después de permitir esto, nosotros estimamos que la beta implicada del activo para Delta es solo cerca de 0.5x. Por supuesto, los factores observados de la beta necesitan ser tratados con cautela dado el margen de error estadístico.


[5] Ganancias y pérdidas actuariales son las remediciones de los activos y pasivos del plan (diferentes a las reportadas en utilidad y pérdida, tal como el acrecentamiento de cantidades que se describe adelante). Esto incluye los cambios del valor razonable para los activos del plan y los efectos de los cambios de la tasa de descuento y los cambios a los supuestos, tales como longevidad, que determinan los pagos de pensión estimados.


[6] Ingresos comprensivos es la suma de la utilidad o pérdida (ingresos netos) para el período y las ganancias y pérdidas reportadas en otros ingresos comprensivos [other comprehensive income (OCI)].


[7] Nosotros no estamos diciendo que todos los ajustes de reciclaje carezcan de sentido. En algunos casos el reciclaje es necesario, tal como para lograr el objetivo de la contabilidad de cobertura de los flujos de efectivo.


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